Die US-Bank Silicon Valley Bank (SVB) ist eine prominente Pleite im Kampf der Zentralbanken gegen die Inflation. Ihr Untergang mahnt: Zinserhöhungen wirken oft mit Verzögerung.
Die Pleite der SVB stellt indes kein systemisches Risiko dar. Die Bank war in einer einzigartigen, prekären Lage. Sie war anfällig an zwei Fronten. Erstens war sie weit weniger diversifiziert als viele ihrer globalen Wettbewerber. Die SVB war ein Spezialfinanzierer. Ihre Einlagenbasis bestand fast ausschließlich aus Technologieunternehmen im Frühstadium. Diese Firmen hatten 2021 erhebliche Kapitalzuflüsse erhalten, doch diese versiegten später.
Zweitens waren ihre Risikomanagement-Kontrollen schwach. Da sie ihr Kreditbuch nicht so schnell wachsen lassen konnte, wie sie Einlagen erhielt, parkte die SVB die Gelder ihrer Kunden in US-Staatsanleihen und hypothekenbesicherten Wertpapieren mit langer Laufzeit. Entscheidend war jedoch: Sie steuerte das Zinsänderungsrisiko dieser Anlagen nicht ab. Sie tätigte diese Investitionen, ohne sich gegen potenzielle Verluste durch Zinserhöhungen abzusichern.
Dies führte zu einem Missverhältnis zwischen der Laufzeit ihrer Verbindlichkeiten – den Einlagen – und ihrer Vermögenswerte. Als die Federal Reserve die Zinsen erhöhte und die Kunden der SVB begannen, Geld abzuheben, musste die Bank ihre Anleihen mit hohen Verlusten verkaufen. Diese Verluste überstiegen schließlich das Eigenkapital der Bank und führten zu ihrem Untergang.
Nichts davon deutet darauf hin, dass die Welt vor einer Kreditklemme steht. Die mangelnde Diversifikation und das schwache Risikomanagement der SVB sind kein Merkmal der gesamten Bankenbranche. In den USA unterliegen systemrelevante Großbanken strengeren Vorschriften für Risikomanagement und die Meldung von Portfolioverlusten. In Europa müssen alle Banken ihre Investmentportfolios regelmäßig nach Marktwert anpassen. Zudem reduzieren die von den US-Regulierungsbehörden geschaffenen Sicherungsmechanismen – einschließlich Maßnahmen zum vollständigen Schutz der SVB-Einlagen – das Risiko weiterer Bank Runs erheblich.
Die Pleite der SVB wird die Zentralbanken unter Druck setzen, Zinserhöhungen zu verlangsamen. Die Notenbanken müssen nun die Auswirkungen weiterer Zinsschritte auf die Stabilität des Finanzsystems berücksichtigen. Wir erwarten nun ein früheres Ende der quantitativen Straffung (Quantitative Tightening, QT) in den USA als bisher angenommen – nicht zuletzt, weil QT kleinere Banken unverhältnismäßig stark trifft. Gleichzeitig erscheint eine Zinserhöhung der Fed um 50 Basispunkte bei ihrer nächsten Sitzung ausgeschlossen. Wir erwarten einen Anstieg um 25 Basispunkte, schließen aber nicht aus, dass die US-Zentralbank die Zinsen im März unverändert lässt.
Der Untergang der SVB ist eine deutliche Mahnung an die verzögerten wirtschaftlichen Auswirkungen von Zinserhöhungen und signalisiert, dass eine Rezession wahrscheinlicher ist, als Anleger bisher dachten. Die überschüssigen Ersparnisse der Verbraucher und die leicht zugänglichen Kreditlinien für Unternehmen während der COVID-19-Pandemie verzögerten die negativen Auswirkungen höherer Zinsen auf die Wirtschaftsaktivität. Die Pleite der SVB zeigt jedoch, dass die steigenden Kreditkosten nun langsam in die Wirtschaft durchschlagen, wenn auch strafend und in bestimmten Sektoren. Eine Rezession ist nun wahrscheinlicher, als viele Anleger dachten.
Viele Bereiche des Finanzmarktes haben das Rezessionsrisiko noch nicht vollständig eingepreist. Wir argumentieren, dass der Markt – größtenteils zu Recht – diesen Zyklus weiterhin als „Inflationszyklus“ und nicht als „Wachstumszyklus“ betrachtet. Dies führte jedoch dazu, dass die Risiken einer Rezession nicht ausreichend in den Bewertungen von Vermögenswerten berücksichtigt wurden.
Wachstumssensitive Anlageklassen quer durch alle Segmente – zyklische Aktien, Nebenwerte und Hochzinsanleihen – erscheinen anfällig. Wir bleiben vorsichtig und untergewichten Aktien. Wenn die Märkte beginnen, die wachsenden Risiken für die Wirtschaft einzupreisen, erwarten wir eine Veränderung der Marktdynamik. Qualitätsaktien, die bisher unter dem Zyklus gelitten haben (erneut, weil Märkte Inflation als Hauptrisiko und nicht einen Wachstumsrückgang sahen), sollten beginnen, besser abzuschneiden. Wenn die Disinflation wieder einsetzt, erwarten wir, dass sich die Aktien-zu-Anleihen-Korrelation mittelfristig negativ entwickelt und damit den Druck auf ausgewogene Fonds verringert. Die Attraktivität von Gold steigt ebenfalls, da sich die Realzinsen stabilisieren und mit einem schwächeren US-Dollar sinken.
Arun Sai ist Senior Multi-Asset-Stratege bei Pictet Asset Management
