Der Value-Faktor hat seit der globalen Finanzkrise 2008 deutlich hinter seinen Faktor-Pendants zurückgeblieben. Gründe hierfür sind unter anderem die quantitative Lockerung und der Aufstieg der Technologie. Bedeutet dies das Ende des Faktors oder ist dies nur ein Teil des Konjunkturzyklus?
Ein aktuellerBericht von Research Affiliatesbehauptet, der Tod des Value-Faktors könnte übertrieben dargestellt werden. Ursachen seien Überfüllung und schlicht "Pech".
Der Bericht stellt fest, dass der Value-Faktor seit 1963 die attraktivsten marktkorrigierten Renditen im Vergleich zu seinen Peers erzielt hat. Der Leistungsabfall sei erst seit der globalen Finanzkrise vor 13 Jahren zu beobachten.
Messung der Faktorperformance 2019
Im gesamten Jahr 2019 entwickelte sich Value in allen Regionen negativ. Qualität hingegen zeigte in allen Regionen eine starke Performance, mit Ausnahme des Vereinigten Königreichs. Dies ist wahrscheinlich auf die Brexit-Unsicherheit zu Jahresbeginn zurückzuführen.
Die relative Performance von Value
Quelle: FTSE Russell
Laut Daten von FTSE Russell stiegen Qualitätsaktien in Schwellenländern in diesem Zeitraum um rund 4%. Value-Aktien mit ähnlicher regionaler Ausrichtung verloren dagegen etwa 1%.
Marlies van Boven, Managing Director, Research and Analytics bei FTSE Russell, sagte gegenüberETF Stream, dass neben den stark performenden Qualitätsaktien auch Growth-Aktien überperformt haben.
Van Boven erklärte: „In den USA wurde der Russell 1000 starkvon den FAANG-Aktien getrieben, was darauf hindeutet, dass Growth-Aktien überperformt und Value hinter sich gelassen haben.“
Die Technologie-Disruptoren wie die FAANGs (Facebook, Amazon, Apple, Netflix und Google) werden als wichtiger Faktor für die Underperformance von Value genannt.
Inigo Fraser-Jenkins, Head of European Quantitative Strategy bei Alliance Bernstein, schrieb letztes Jahr in einer Notiz: „Die Technologie hat Branchen auf eine Weise umgestaltet, die möglicherweise bestehende ,Schutzgräben‘ um bestimmte Industrien dauerhaft zerstört.
„Wenn Amazon weiterhin andere Teile des Einzelhandelssektors verdrängt, warum sollten wir dann erwarten, dass die mittlere Rückkehr immer noch gilt? Wir stimmen zu, dass diese Dynamik wahrscheinlich hinter einem Teil der Underperformance von Value steckt.“
Die Frage, die sich van Boven derzeit stellt, ist: Kehren wir nach dem Ende dieses Zyklus der quantitativen Lockerung zur Normalität zurück, oder ist dies die neue Normalität?
„Wir befinden uns im zyklischen Trend, in dem die Inflations- und Wachstumserwartungen viel niedriger sind als je zuvor gesehen“, fügte van Boven hinzu.
Zwischen 1953 und 2019 stellte FTSE Russell fest, dass Value am besten performt, wenn sich Wirtschaftszyklen in der Erholung befinden, und am schlechtesten, wenn die Märkte schrumpfen. Daher ist Value empfindlich gegenüber Wachstums- und Inflationserwartungen und erzielt die besten Ergebnisse, wenn das Wachstum zunimmt und die Inflation niedrig bleibt.
Faktorperformance von Value über Wirtschaftszyklen (1953-2019) – Quelle: FTSE Russell
Im Vergleich dazu performen Qualitätsaktien am besten, wenn das Wachstum sinkt, unabhängig von der Inflation. Daher überperformt der Faktor im Durchschnitt, wenn die Märkte schrumpfen oder sich in Verlangsamungszyklen befinden.
Faktorperformance von Qualität über Wirtschaftszyklen (1953-2019) – Quelle: FTSE Russell
Alternativ dazu sind Size-Aktien ähnlich wie Value, da sie wachstumsempfindlich, aber nicht unbedingt inflationsabhängig sind. Daher performen sie in Erholungszyklen und während der Expansion, leiden aber, wenn die Märkte schrumpfen.
Faktorperformance von Size über Wirtschaftszyklen (1953-2019) – Quelle: FTSE Russell
Van Boven fügte hinzu, dass es letztes Jahr eine Menge geopolitischer und makroökonomischer Unsicherheiten gab, die dazu führten, dass Value einbrach, mit einer kurzen Erholung Ende August/September. Als die Investoren erkannten, dass ihr Pessimismus übertrieben war, schloss Value das Jahr dennoch mit einem Minus ab.
Nicolas Rabener, Managing Director bei FactorResearch, sagte, Value könne nicht tot sein, da Anlagestrategien einfach nicht sterben können.
„Außer im Kontext eines aufgrund von Krieg oder Sozialismus geschlossenen Aktienmarktes können Anlagestrategien nicht sterben“, argumentierte Rabener.
„Natürlich können Strategien unrentabel werden, und die meisten, die auf die Generierung von Outperformance abzielen, sind unattraktiv.“
Rabener verglich die schwache Performance von Value im letzten Jahrzehnt mit der Unattraktivität von Small Caps zwischen 1980 und 2000. Dieser Trend dauerte deutlich länger als der aktuelle Einbruch bei Value und wird auf zyklische Trends mit signifikant langen Auf- und Abwärtsentwicklungen zurückgeführt.
Die mikro- und makroökonomische Perspektive des Value-Faktors hebt laut Rabener nichts Ungewöhnliches hervor. Es gab keine strukturellen Veränderungen, die den Value-Faktor aus mittel- bis langfristiger Sicht unattraktiv machen würden; es ist „business as usual“.
Auch van Boven stimmt zu: „Ich glaube nicht, dass Value tot ist. Zwischen 2009 und 2014, als die quantitative Lockerung sehr stark war, hatte Value eine Reihe von Erholungen. Seitdem hat sich die Federal Reserve in den USA auf die Normalisierung statt auf quantitative Lockerung konzentriert, was zusätzlich zu makroökonomischen Unsicherheiten dazu geführt hat, dass Investoren sehr risikoscheu wurden.“
Van Boven schlussfolgerte: „Ein stabilerer Wirtschaftsausblick und eine gewisse Entlastung vom Höhepunkt der makroökonomischen Risiken werden Value höchstwahrscheinlich zu einer Erholung verhelfen.“
Allerdings ist nicht jeder so optimistisch. Fraser-Jenkins sagte: „Die Outperformance von Value könnte höhere Zinssätze erfordern, was strukturell in absehbarer Zukunft schwer zu erreichen sein könnte.“
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