Die Liquidität von Anleihen-ETFs rückte erneut in den Fokus.Ein neuer Bericht legt nahe, dass der Arbitragemechanismus ETFs ermöglicht, Schocks am zugrunde liegenden Anleihemarkt zu absorbieren.Es gibt jedoch einen Haken.
Ein Bericht der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) mit dem Titel„Die Anatomie der Anleihen-ETF-Arbitrage"stellt fest, dass es wesentliche Unterschiede zwischen der Arbitrage von Aktien- und Anleihen-ETFs gibt. Diese ermöglichen es Anleihen-ETFs, Kontagionsrisiken auf breitere Märkte zu verhindern und als Stabilisierungsmechanismus zu wirken.
Wie im Bericht hervorgehoben, sind Anleihen generell weniger liquide als ihre Aktien-Pendants. Sie werden auf Märkten mit weniger potenziellen Käufern gehandelt, haben Fälligkeitsdaten und höhere Mindesthandelsvolumina.
„Angesichts dieser Besonderheiten des Anleihenmarktes benötigen ETF-Emittenten Flexibilität hinsichtlich der Zusammensetzung von Körben“, heißt es in dem Bericht weiter. „Emittenten wählen strategisch aus, welche Anleihen aus den verfügbaren aufgenommen werden. Sie achten dabei auf die kontinuierliche Übereinstimmung der Schlüsselmerkmale des Referenzindex.“
„Ebenso beeinflussen autorisierte Teilnehmer (APs) die Zusammensetzung der Körbe und könnten diese nutzen, um die Nachfrage ihrer eigenen Kunden zu bedienen, anstatt Arbitrage-Lücken zu schließen.“
Darüber hinaus erklärt der Bericht, dass ETF-Emittenten Anreize haben, langfristige Beziehungen zu APs zu pflegen. Dies kann zu Unterschieden zwischen Körben und Beständen führen, wobei Emittenten sogar Anleihen übernehmen, die nicht im zugrunde liegenden Index enthalten sind.
Da sich der Ausgabe- und Rücknahmekorb von Anleihen schnell ändert, schwächt dies im Gegensatz zu Aktien das Arbitragepotenzial. Es „verbessert jedoch die Stoßdämpfungsfähigkeit“ von ETFs.
Karamfil Todorov, Ökonom bei der BIZ und Autor des Berichts, erklärt, dass die Unsicherheit über den Anleihenkorb, den APs von ETF-Emittenten erhalten, die Arbitragekräfte von Anleihen-ETF-Körben schwächt. Dies reduziert das Risiko, das APs einzugehen bereit sind.
Gleichzeitig ermöglicht diese Flexibilität den Emittenten, einen Run auf Anleihen-ETFs zu verhindern, indem sie die „Attraktivität von Rücknahmen“ beeinflussen.
„Wenn es zu exzessiven Verkäufen von ETF-Anteilen im Sekundärmarkt kommt, was den Rücknahmedruck auf APs erhöht, kann der ETF-Emittent nur die riskanteren oder illiquideren Wertpapiere aus dem Bestand in den Rücknahmekorb aufnehmen“, argumentiert Todorov.
„Die Anleihen geringerer Qualität, die APs nach dem Rücktausch von ETF-Anteilen erhalten, würden wiederum nicht-laufende Anleger beruhigen, dass ihre Anteile nun mit höherer durchschnittlicher Qualität gedeckt sind. Dies würde weitere Runs abschrecken und zu ETF-Abschlägen während der Episoden von Marktstress führen.“
Anders ausgedrückt: ETF-Emittenten stoßen gezielt die illiquideren Anleihen aus ihren ETF-Beständen ab, was ihr Produkt für verbleibende Anleger attraktiver macht.
Der BIZ-Bericht besagt, dass dieser Stabilisierungsmechanismus währenddes Ausverkaufs im März letzten Jahreswirkte, als ETFs Rekordabschläge verzeichneten und APs weniger bereit waren, die Lücke zu schließen.
Es gibt jedoch einen Haken. Todorov sagt, der Ruf von Anleihen-ETFs könne langfristig geschädigt werden, da Anleger keine Strategie verfolgen wollen, die in Phasen von Marktstress nur Anleihen geringer Qualität zurücknimmt.
Was passiert, wenn das Licht ausgeht? Eine Analyse von ETFs bei verschwindender Liquidität
„Dies wiederum könnte zu geringeren Zuflüssen in den ETF und damit zu geringeren ETF-Gewinnen aus Verwaltungsgebühren führen, die auf der Höhe des verwalteten Vermögens (AUM) basieren“, fuhr er fort.
„Dieser Mechanismus ist aufgrund der überwiegend sachlichen Natur von ETF-Rücknahmen möglich, bei denen Anteile gegen Wertpapiere getauscht werden. Er steht anderen Anlageinstrumenten mit Barauszahlungen wie Investmentfonds nicht zur Verfügung.“
