Value-Aktien unterliegen seit der globalen Finanzkrise 2007 einer schwächeren Performance gegenüber Growth-Aktien. Wurden diese Entwicklungen jedoch überbewertet?
Viele argumentieren, Value sei strukturell beeinträchtigt. Faktoren hierfür sind das Niedrigzinsumfeld, das Wachstum privater Märkte, Crowding und technologische Umwälzungen.
Eine aktuelle Studie von Research Affiliates mit dem Titel „Meldungen über das Ende von Value sind stark übertrieben“ beleuchtet die Gründe für die schwache Value-Performance bei gleichzeitigem Rallye-Trend von Growth-Aktien.
Die Autoren der Studie, Rob Arnott(im Bild), Campbell Harvey, Vitali Kalesnik und Juhani Linnainmaa, identifizieren fünf Ereignisse und Faktoren, die zur Underperformance von Value beigetragen haben:
Der Value-Faktor könnte das Ergebnis von Data Mining sein.
Strukturelle Marktveränderungen könnten den Value-Faktor irrelevant gemacht haben.
Der Value-Trade könnte überlaufen sein (Crowding).
Der Value-Faktor wird günstiger.
Ein extremer Ausreißer nach unten oder einfach nur Pech.
Zwischen 1963 und 2019 erzielte der Value-Faktor die attraktivsten marktbereinigten Renditen im Vergleich zu seinen Faktor-Peers, trotz signifikanter Drawdowns über den 56-Jahres-Zeitraum.
Ein Value-Investor ist immer noch sechsmal vermögender als ein Growth-Investor, selbst nach der globalen Finanzkrise, der Tech-Blase und der Iran-Ölkrise.
Die Value-Performance erholte sich im vierten Quartal 2019 im Gleichklang mit dem Absturz von Momentum-Aktien. Dies war auf den Abbau von überfüllten Wachstumsaktien zurückzuführen.
Die Studie ergab, dass 70 % der Volatilität von Value in den letzten 12 Jahren auf Neubewertungen zurückzuführen ist – Unterschiede in der Bewertung von Growth gegenüber Value.
Darüber hinaus scheint die Underperformance von Value gegenüber Growth auf fallende relative Bewertungen zurückzuführen zu sein. Dies deutet darauf hin, dass Neubewertungen wichtig sind, um zu verstehen, warum Growth-Aktien in letzter Zeit Value-Aktien übertroffen haben.
Ein Regressionstest legt jedoch nahe, dass die Underperformance von Value seit 2007 auf eine „Überbetonung von Pech“ sowie auf steigende Bewertungen von Growth-Aktien zurückzuführen ist. Aber was verursacht die höheren Bewertungen für Growth-Aktien und die Unterbewertung von Value-Aktien?
Research Affiliates: Keine glücklichen Tage für Backtests
Research Affiliates fand heraus, dass nicht-physische Investitionen eine wichtige Rolle bei der Bewertung eines Unternehmens spielen. Die heutigen Rechnungslegungsstandards in den USA ignorieren jedoch diese intern geschaffenen immateriellen Investitionen.
Tatsächlich übertrifft eine mit kapitalisierten Intangibles berechnete Value-Kennzahl die traditionellen Kurs-Buchwert-Maße für die Periode der Internet-Revolution (seit den 1990er Jahren).
Zu Beginn eines neuen Jahrzehnts sind die erwarteten Renditen von Value-Aktien im Vergleich zu Growth erhöht. Darüber hinaus könnte in naher Zukunft eine positive Netto-Rendite für Value erwartet werden, bedingt durch Migration und Profitabilität, die sich positiv auf die Performance auswirken.
Angesichts seines historischen Pechs, das erheblich ins Gewicht fällt, ist jedoch keine Garantie gegeben, dass Value kurzfristig Growth übertreffen wird.
Die Studie schlussfolgert: „Obwohl Value-Strategien (fast) so attraktiv erscheinen wie eh und je, ist eine erhöhte erwartete Rendite keine Garantie dafür, dass Value kurzfristig Growth übertreffen muss.“
