Das jüngste Kapitel in der komplizierten Beziehung zwischen internationalen Investoren und chinesischen Aktien birgt interessante Aspekte, die nachdenklich stimmen und analysiert werden sollten. Zuerst blicken wir kurz auf aktuelle Ereignisse. Dann überprüfen wir die jüngste und ältere Faktor-Performance dort. Abschließend geben wir einige Gedanken zur Zukunft preis.
Was ist kürzlich geschehen?
Grelle Schlagzeilenwie der Verkauf durch Cathie Wood chinesischer Aktien im Juli 2021 als Reaktion auf Pekings weitreichendes Vorgehen gegen Sektoren von Bildung bis Technologie, haben rund 1 Billion US-Dollar an Wert vernichtet. Betroffen waren Aktien, die an den Börsen in Festlandchina, Hongkong und den USA gelistet sind. Zum Vergleich: Der ARK Innovation ETF reduzierte seine chinesischen Bestände von 8 % seines verwalteten Vermögens von 23 Mrd. US-Dollar auf unter 0,2 % zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Notiz.
Der Hauptgrund für den Bärenmarkt bei chinesischen Aktien ist die neue Politik des Vorgehens gegen viele chinesische Unternehmen, insbesondere im Technologiesektor. Analysten vermuten, dass die chinesische Führung angesichts des wirtschaftlichen Aufschwungs zu Beginn des Jahres politisch motivierte Entscheidungen bevorzugt hat. Auch die anhaltend hohen politischen Spannungen mit der Biden-Regierung lieferten weitere Rechtfertigung für Chinas Fokus auf Sicherheit und Eigenständigkeit.
Vor diesem Hintergrund geht Präsident Xi Jinping entschieden auf soziale, wirtschaftliche und nationale Sicherheitsziele zu, die oft jahrelang unbeachtet blieben. Mit diesen Aspekten im Hinterkopf zielten viele der kürzlich erlassenen Regulierungsmaßnahmen auf US-gelistete Unternehmen ab. Dies erklärt die zuletzt gewachsene Performance-Lücke zwischen Onshore- und Offshore-chinesischen Aktien.
Faktor-Performance in China
Bevor wir die Faktor-Treiber hinter der Performance chinesischer Aktien analysieren, wollen wir uns kurz die Gründe für die Nachfrage nach Onshore-chinesischen Aktien in einem Portfolio vergegenwärtigen. Erstens hat China das zweitgrößte BIP der Welt. Zweitens ist die Auslandsbeteiligung an chinesischen Aktien sehr gering – letztes Jahr lag sie bei unter 5 %, verglichen mit 30 % in Japan, 60 % in Deutschland und 20 % in Indien.
Quelle: FactorResearch, IWF, Bloomberg, Statista, Bundesbank, Japan Exchange Group, Bombay Stock Exchange
Natürlich erklärt diese Lücke allein nicht die Nachfrage nach chinesischen Aktien. Die gelegentlich beeindruckenden Renditen des Onshore-Marktes sind ein weiterer Treiber, insbesondere angesichts der geringen Korrelation mit traditionellen Indizes (10 % zwischen Russell 1000 und CSI 300 Indizes basierend auf täglichen Daten von 2002 bis 2021).
Chinesische Aktien aus Faktor-Perspektive
China A-Shares (oder Onshore China) sind für quantitative Investoren sehr attraktiv. Sie boten einen Traum für Forscher: einen Out-of-Sample-Test. Einfach ausgedrückt: Quantitative Forscher konnten ihre Signale, die über Jahre und Jahrzehnte auf US- und globalen Märkten entwickelt wurden, in einem Markt testen, dessen Daten zum Zeitpunkt der ursprünglichen Forschung oder Entwicklung dieser Signale nicht verfügbar waren. Teilweise aufgrund der geringen Beteiligung globaler Investoren waren die chinesischen Onshore-Märkte lange Zeit „hinter der Quantenkurve“. Das bedeutet, dass Signale, die auf globalen Märkten wenig oder gar keine Performance zeigten, dort immer noch gut abschnitten.
Die folgende Abbildung zeigt ausgewählte kumulative Faktor-Performance der letzten 10 Jahre. Wir sehen, dass jeder Faktor bei chinesischen Aktien positive Renditen erzielte. Dies basiert auf dem geometrischen Zinseszins von Sektor-neutralen, Netto-Long-Short-Renditen aus gleichgewichteten Quintilen, wobei die Rendite von Q1 – Q5 (Quintils-Spreads) betrachtet wird. Wenig überraschend erzielte Momentum die besten Renditen bei chinesischen Aktien. Überraschend war, dass Value positive Renditen aufwies, im Gegensatz zu seiner Performance im Russell 1000 Universum.
Quelle: FactorResearch
Wie jeder, der sich mit quantitativen Faktoren beschäftigt, weiß, war 2020 ein *annus horribilis*, während 2021, zumindest in den ersten Monaten, ein *annus mirabilis* war.
Wie haben sich chinesische Faktoren entwickelt? Interessanterweise steigerten Momentum und Größe ihre relative Performance. Value hingegen drehte stark, sowohl absolut als auch relativ zum Russell 1000. Dies wäre für jedes traditionelle Quant-Modell, das in China A-Shares eingesetzt wird, katastrophal gewesen.
Es gibt jedoch einen Hoffnungsschimmer für traditionelle Faktoren in China. Im Gegensatz zu entwickelten Märkten gibt es zahlreiche Belege dafür, dass Quant-Strategien keine großen Akteure sind. Daher sehen sie sich keinen überfüllten Problemen gegenüber, wie sie traditionelle Quant-Akteure in entwickelten Märkten erleben.
Quelle: FactorResearch
Die Zukunft der Faktoren
Was bedeutet dies für die zukünftige Faktor-Performance in China?
Onshore-chinesische Märkte bieten attraktive Chancen für KI (Künstliche Intelligenz). Ähnliche Out-of-Sample-Bedingungen bestehen heute im Allgemeinen: Modelle, die in datenreichen entwickelten Märkten trainiert wurden, werden gerade erst in Onshore-China angewendet. Daher gibt es große Chancen für Cloud-native Quants mit globaler Expertise und Zugang zu lokalen Datensätzen in China A-Shares, die von Maschinen noch nicht unbesehen ausgewertet wurden. Diese Strategien werden einen technologischen Vorteil haben, da im KI-Bereich der Erfolg eine Funktion der Eingaben ist. Lokale chinesische Eingaben sind oft unzugänglich oder schwer zu beschaffen und können die KI-Performance stärker verbessern als eine bessere technische Umsetzung bei vielen Quants.
Die Zukunft des Makro-Umfelds
Kurzfristig müssen wir auf fortlaufende regulatorische Änderungen achten, insbesondere auf die Möglichkeit, die Aufsicht auf andere Branchen oder Sektoren auszuweiten. Anleger müssen auch die regulatorischen Änderungen genau beobachten, die die verschiedenen Mechanismen betreffen, über die globale Anleger Zugang zu China A-Shares erhalten, z. B. dasStock Connect Programm und oder die Regulierung von ADRs oder H-Aktien-Listings.
Mittelfristig machen die derzeit niedrigen Bewertungen von China A-Shares, ihre geringen Korrelationen mit anderen Schwellen- und Industrieländern und der Zugang zur (immer noch) am schnellsten wachsenden Wirtschaft der Welt eine sehr überzeugende Anlagethese aus. Chinas Beitrag zum globalen BIP wächst weiter, ebenso wie die symbiotische Wirtschaftsbeziehung zwischen den USA und China.
Postkarte aus China: Den Markt mit Faktoren nutzen
Darüber hinaus bleiben Onshore-Aktien die einzigen Instrumente, um an Sektoren teilzuhaben, die positive Transformationen durchlaufen. Zum Beispiel zielt die jüngste Regulierung darauf ab, Bildungsunternehmen einzudämmen. Es geht nicht darum, ihre Aktivitäten einzuschränken, sondern vielmehr darum, die Grundlage für eine Aktivität zu schaffen, die bei steigenden Einkommen der chinesischen Haushalte weiterhin ein Top-Ausgabenposten bleiben wird. Globale Investoren können es sich nicht leisten, chinesische Onshore-Aktien zu ignorieren. Das Anlageuniversum ist für Quanten unübertroffen, insbesondere für diejenigen, die bereit sind, die zusätzliche Meile für reiche, lokale Datensätze zu gehen.
Bill Yeskel ist stellvertretender COO bei Zentific Investment Management
