ETFs zeichnen sich seit jeher durch Liquidität, niedrige Kosten und Transparenz aus. Diese Kennzeichen geraten jedoch unter Druck. Die Branche strebt danach, Sachwerte in die ETF-Struktur zu integrieren.
Das Interesse an einem breiteren Zugang zu Sachwerten hat im vergangenen Jahr zugenommen. Dies wurde durch eine Reihe von wegweisenden Produkteinführungen und Branchenbewegungen vorangetrieben.
Europas erster CLO-ETF startete im August letzten Jahres. Er löste Debatten über die Risiken aus. Viele sehen illiquide private Kredite in der ETF-Struktur kritisch.
In den USA rückten die Probleme durch State Streets Partnerschaft mit Apollo für einen ETF auf Private-Credit-Anlagen stärker in den Fokus. Es stellt sich die Frage, ob ähnliche Strukturen auch in Europa entstehen könnten.
Seitdem berichten White-Label-Emittenten wie HANetf und Waystone von wachsendem Interesse seitens der Manager. Diese möchten Sachwerte gerne in ETFs verpacken.
Die zunehmende Dynamik in diesem Bereich veranlasst immer mehr Indexanbieter, die Möglichkeiten der Indexierung von Private Equity zu prüfen.
FTSE und die globale Private-Markets-Firma StepStone kündigten im Juni eine Zusammenarbeit an. Sie entwickeln neue Indizes, Daten und Analysewerkzeuge für Sachwerte. Diese basieren auf StepStones Marktdaten.
Der MSCI World Private Equity Return Tracker Index startete im Folgemonat. Er soll die Wertentwicklung von Private-Equity-Anlagen abbilden. Dazu nutzt er börsennotierte Aktien.
Private-Equity-Benchmarks erfahren zwar neue Aufmerksamkeit, sind aber keineswegs neu. ETFs auf börsennotierte Private-Equity-Indizes existieren in Europa seit über einem Jahrzehnt.
Der 1,6 Milliarden US-Dollar schwere iShares Listed Private Equity UCITS ETF (IPRV) wurde 2007 aufgelegt. Der 373 Millionen US-Dollar schwere Xtrackers LPX MM Private Equity Swap UCITS ETF (XLPE) von 2008 und der neuere 223 Millionen US-Dollar schwere FlexShares Listed Private Equity UCITS ETF (FLPE) von 2021. Sie alle folgen einem von zwei Ansätzen zur Indexierung von Private Equity.
Diese Fonds bilden die Performance börsennotierter Private-Equity-Gesellschaften ab. Dazu zählen Gruppen wie Blackstone oder KKR. Sie dienen als Stellvertreter für die Anlageklasse.
Dies ist einer von zwei Hauptansätzen zur Indexierung von Private Equity. Der andere zielt darauf ab, die Performance der zugrundeliegenden, nicht börsennotierten Unternehmen selbst zu erfassen. Dies geschieht durch die Replikation ihres Risiko- und Renditeprofils mit börsennotierten Unternehmen.
Dies ist, was der MSCI World Private Equity Return Tracker Index tut. Der Index stützt sich auf den Private Capital Universe von MSCI. Er spiegelt regionale, sektorale und Stil-Exposures von Private-Equity-Portfolios wider. Zusätzlich werden Faktoren wie Value, Momentum, Growth und Size berücksichtigt.
Das Ergebnis ist eine komplexere, datengesteuerte Methodik. Sie soll das Verhalten von Private Equity in einer handelbaren Form annähern.
Die zunehmenden Diskussionen über die Indexierung von Private Equity werfen viele Fragen auf. Wie sollte sie erfolgen? Welche Stellvertreter eignen sich am besten? Wer wird letztendlich die Herausforderung der effektivsten Indexierung meistern?
Haben Faktoren einen Platz in der Private-Equity-Indexierung?
Die Rolle von Faktoren bei der Indexierung von Private Equity ist umstritten.
Einerseits bieten sie eine Alternative zur reinen Abbildung börsennotierter Private-Equity-Firmen. Peter Diel, Head of Index Product für Europa bei Vettafi, und Tobias Sproehnle, CEO und Mitgründer von PANTA, argumentieren, dass dies eine schlechte Stellvertreterlösung für die Anlageklasse sei.
Diel hob die Einschränkungen bei der Verwendung börsennotierter PE-Konzerne als Alternativen hervor.
„Es ist nicht zu 100 % genau, da nicht alle diese Firmen ausschließlich in Private Equity investieren. Viele betreiben auch andere Geschäftsbereiche“, sagte er. „Es ist also keine reine Widerspiegelung des Private-Equity-Universums.“
Sproehnle teilte diese Ansicht. „Das größte Problem bei der Verwendung von Aktienkursen börsennotierter PE-Firmen sehe ich darin, dass so viele Faktoren in diesen Aktienkursen enthalten sind, dass sie als Stellvertreter praktisch nutzlos sind“, sagte er.
„Meiner Meinung nach ist eine Mischung aus beobachteten Preisen von PE, angereichert mit Stellvertretern wie börsennotierten Aktien, der beste Ersatz, den man derzeit bekommen kann.“
Der zweite Ansatz – der Versuch, die Performance nicht börsennotierter Unternehmen mithilfe von börsennotierten Firmen mit ähnlichen Merkmalen zu erfassen – birgt eigene Herausforderungen.
Faktor-Neigungen, wie Small-Cap-Exposures, wurden versucht, sind aber weit davon entfernt, perfekt zu sein, argumentierte Diel.
„Private-Equity-Unternehmen sind in der Regel Start-ups. Daher war der natürliche Ansatz, Small Caps als Benchmark zu nehmen“, sagte er. „Aber letztendlich ist die Korrelation nicht hoch genug.“
Das Problem, fügte er hinzu, ist die Verzögerung bei der Berichterstattung über die Performance von Private Equity.
„Small Caps reagieren viel schneller. Wenn sie stark fallen, sehen Sie das vielleicht erst drei Monate später in den Bewertungen von Private Equity.“
Während einige Private-Equity-Investoren immer noch Small-Cap-Indizes als grobe Benchmarks verwenden, untergräbt in der Praxis die zeitliche Diskrepanz die Gesamtkorrelation.
„Wettlauf zum Mond“
Klar ist, dass mehrere Akteure darum wetteifern, als Erste die Herausforderung der effektivsten Indexierung von Private Equity zu meistern.
„Jeder schaut sich das an, es ist wie ein Wettlauf zum Mond.“
Während es „unterschiedliche Ansätze“ gibt, argumentierte Diel aus einer „sehr puristischen Denkweise heraus, dass kein Stellvertreter mit der Realität Schritt halten kann.“
Das Kernproblem, sagte er, sei die genaue Bewertung von Private-Equity-Unternehmen, wenn es keine verlässliche Preisbildung gibt.
„Vielleicht ist es ein Rätsel, das nie gelöst wird“, sagte Diel, „es sei denn, wir finden einen Weg, diese Unternehmen konsistent zu bepreisen und zu bewerten, bevor wir sie in einen Korb oder einen Index aufnehmen.“
Schlusswort
Aktuelle Übernahmen zeigen, dass die breitere Erschließung privater Märkte für viele Vermögensverwalter oberste Priorität hat. Dies geschieht durch die Bereitstellung börsennotierter Anlageinstrumente für professionelle Anleger, um Nischenbereiche des Private Credit zu erschließen, oder durch den Verkauf von Anteilen an oder Derivaten der Wertentwicklung ihrer bevorzugten privaten Unternehmen an Privatanleger.
Es bleibt abzuwarten, ob ETFs das bevorzugte Instrument sein werden, um diesen Zugang weiter zu eröffnen. Die Bemühungen von Index- und Datenanbietern werden dabei eine zentrale Rolle spielen.
