Eine aktuelle Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) zur Liquidität von Anleihen-ETFs, deren Zusammenfassunghier zu lesen ist, zeigt: ETF-Emittenten und autorisierte Teilnehmer (APs) spielen im Emissions- und Rücknahmeprozess Katz und Maus.
Die Studie mit dem Titel„The anatomy of bond ETF arbitrage"besagt, dass APs in Phasen schnell schwindender Liquidität riesige Mengen riskanter und illiquider Anleihen lagern müssen.
Demnach legten ETF-Emittenten während Marktstress-Phasen wie im letzten März nur die illiquiden und risikoreicheren Anleihen in Rücknahmekörbe für APs.
Dies erlaubte den Emittenten, Anleger, die aussteigen wollten, zu beruhigen. Sie konnten behaupten, ihre ETFs enthielten Anleihen von überdurchschnittlicher Qualität. Das verhinderte weitere Ansteckungsrisiken.
„Ein solcher Stabilisierungsmechanismus war wohl während der Episode im März 2020 vorhanden. Damals wurden einige ETFs mit Abschlag gehandelt, während die Rücknahmekörbe illiquider waren als die tatsächlichen Bestände.“
Die große Frage ist jedoch: Warum sollten APs bereit sein, riskantere Anleihen zu übernehmen, gerade wenn die Liquidität schnell schwindet?
Es ist wichtig zu bedenken:APs sind nicht rechtlich verpflichtet,ETF-Anteile zu emittieren oder zurückzunehmen. Sie können sich vom Markt zurückziehen, wenn sie wollen.
Die Antwort: APs haben keine Wahl, welche Anleihen sie in einem Rücknahmekorb vom ETF-Emittenten erhalten. Sie kalkulieren daher bereits den schlechtesten möglichen Korb ein.
Wenn APs diese Anleihen-ETF-Rücknahmen nicht übernehmen wollen, treibt das die Abschläge zum Nettoinventarwert (NAV) weiter in die Höhe. Das war während der Volatilität im letzten März der Fall.
Da die Emissions- und Rücknahmekörbe von Anleihen-ETFs nicht die zugrunde liegenden Indexbestände widerspiegeln, können APs auch unerwünschte Anleihen auf ihre Bücher beim ETF-Emittenten verschieben.
Branchenquellen habenETF Streammitgeteilt, dass APs tatsächlich Anleihen, die sie nicht mehr lagern wollen, in die ETF-Emissionskörbe auslagern. Dies gilt insbesondere für Investmentbanken, die neben ihrer AP-Tätigkeit auch ein aktives Geschäft betreiben.
ETF-Emittenten geben Richtlinien vor, etwa zu Sektor- und Ländergewichtungen. APs versuchen dann, die schlechtesten Anleihen innerhalb dieser Vorgaben in einen Korb zu packen.
Warum erlauben ETF-Emittenten das? Laut Autor Karafmil Todorov sind sie motiviert, eine langfristige Beziehung zu APs zu pflegen. Das führt zu Unterschieden zwischen Körben und Beständen.
Todorov sagte: „APs von Anleihen-ETFs könnten auch Anleihen vorschlagen, die nicht im veröffentlichten Korb enthalten sind, um ihre Rolle als Händler zu erleichtern.“
Was passiert, wenn das Licht ausgeht? Eine Analyse von ETFs bei schwindender Liquidität
Er fügte jedoch hinzu, dass die endgültige Entscheidung beim ETF-Emittenten liegt. Er wählt, ob er den Vorschlag eines APs annimmt oder nicht.
Die offene Frage ist, wie stark sich die schlechten Anleihen, die in den Emissionskorb gelangen, auf die Performance eines Anleihen-ETFs auswirken. Das gibt Anlegern reichlich zu denken.
