Ein ausgefeiltes Modell wie das von Parala Capital kann zwar nützliche Einblicke für Anlageentscheidungen liefern, doch Anleger sollten mindestens die Merkmale, Risikofaktoren, Konjunktursensitivitäten und Wertschöpfungsquellen jedes aktiv gemanagten ETFs verstehen.
Parala wählte bisher passive ETFs aus, um die gewünschten Anlageklassen-, Markt-, Faktor- und Sektorallokationen in seinen Portfolios abzubilden.
Ein aktueller Bericht von Morningstar beleuchtet jedoch das Wachstum aktiver ETFs, die weltweit einen Marktanteil von fast 10 % erreichen.
Das Wachstum wird teilweise durch Steuervorteile in den USA, Transparenz und Fondskonvertierungen angetrieben. Dennoch stellen aktive ETFs eine interessante und wertvolle Ergänzung des ETF-Angebots dar und sind ein Bereich der Innovation, den es zu beobachten gilt.
Obwohl die ETF-Struktur allein die Alpha-Generierungsfähigkeiten eines Fondsmanagers nicht verbessert, gibt es einige „Merkmale mit Vorteilen“.
Erstens haben viele der neu aufgelegten aktiven ETFs niedrigere Verwaltungsgebühren als traditionelle Investmentfonds.
Zweitens können große Fondsgesellschaften systematische Strategien kostengünstig anbieten. Dies bietet Anlegern potenzielle Performance-Vorteile durch tiefgreifende Wertpapier- und/oder Faktorenauswertungen.
Drittens bieten aktive ETFs Fondsmanagern die Flexibilität, qualitative Urteile in ihre Auswahlkriterien einzubeziehen. Dies kann insbesondere bei Anleihen vorteilhaft sein, wo die Preisfindung geringer ist, oder um interne ESG-Analysen in die Wertpapierauswahl einzubinden.
Schließlich können Anleger über White-Label-ETF-Plattformen differenzierte und innovative Angebote von Boutique- oder weniger bekannten Managern in einem leicht handelbaren Format erhalten.
Aktiv gemanagte UCITS-ETFs in unserer Analyse
Die unten aufgeführten aktiven ETFs wurden ausgewählt, um unterschiedliche Anlagestrategien im Bereich globaler Aktien hervorzuheben, vorausgesetzt, sie verfügten über eine ausreichende Historie für die Analyse.
Zusammen repräsentieren sie die vier zuvor beschriebenen „Merkmale mit Vorteilen“.
Da vier der fünf ETF-Angebote ESG-Merkmale aufweisen, werde ich auch den MSCI World ESG in die Analyse einbeziehen. Er dient als Annäherung an die differenzierte Performance, die sich aus einer passiven Allokation mit ESG-Kriterien ergibt (siehe Chart 1).
Chart 1: Aktiv gemanagte UCITS-ETFs in unserer Analyse
Unterschiedliche Anlagestrategien mit verschiedenen aktiven Risikoniveaus
Die fünf ETFs verfolgen drei Arten von Strategien:
Ein aktives Risikomanagement durch Titelselektion: Die Sektorgewichtungen bleiben sehr nah am Benchmark. Dazu gehören der Fidelity Sustainable Research Enhanced Global Equity UCITS ETF und der JPM Global Research Enhanced Index Equity (ESG) UCITS ETF. Beachten Sie, dass beide Angebote das Wort „Enhanced“ enthalten, sie müssen also gut sein.
Faktorbasierte Forschung und Portfolioaufbau zur Wertschöpfung: Die Sektorgewichtungen weichen vom Benchmark ab, wobei die Risikolimits eng gehalten werden. Der HSBC Multi Factor Worldwide Equity UCITS ETF und der Invesco ESG Global Equity Multi-Factor UCITS ETF sind Beispiele für diesen Ansatz.
Konzentriertes Portfolio mit hohem aktiven Sektorrisiko zur Wertschöpfung: Der Saturna Al-Kawthar Global Focused Equity UCITS ETF spiegelt diese Art von Anlagestrategie wider (siehe Chart 2).
Chart 2: Aktive Sektorgewichtungen im Vergleich zum MSCI World Index
Tracking Error im Vergleich zum MSCI World
Die ETFs mit dem niedrigsten Tracking Error im Vergleich zum MSCI World sind die ETFs von Fidelity International und JP Morgan Asset Management (JPMAM).
Beide zielen darauf ab, durch Titelselektion Mehrwert zu schaffen, und ihre Sektorgewichtungen bleiben nah am Benchmark. Die ETFs mit mittlerem Tracking Error umfassen die ETFs von HSBC Asset Management und Invesco.
Sie streben danach, durch den Aufbau von Multi-Faktor-Portfolios Mehrwert zu erzielen, was ein kontrolliertes, aber aktives Sektorrisiko ermöglicht. Der Invesco ETF weist ein höheres aktives Sektorrisiko im Vergleich zum MSCI World und einen höheren Tracking Error auf als der HSBC ETF.
Dies ist auch auf dynamischere und vielfältigere Faktorexpositionen als beim HSBC ETF zurückzuführen, was in einer späteren Grafik ersichtlich wird. Interessanterweise gehen diese beiden ETFs konträre Positionen in den Bereichen Konsumgüterzykliker, Energie, Grundstoffe und Immobilien ein.
Der ETF mit dem höchsten Tracking Error ist der Saturna Al-Kawthar UCITS ETF, der ein konzentriertes Portfolio mit starken Sektorabweichungen vom Benchmark verfolgt.
Schließlich zeigt die Analyse, dass die Einbeziehung von ESG in die Auswahlkriterien einen Tracking Error von rund 1,8 % hinzufügt, wie der MSCI World ESG Leaders Index verdeutlicht (siehe Chart 3).
Chart 3: Rollierender dreijähriger annualisierter Tracking Error im Vergleich zum MSCI World
Rollierende dreijährige Markbeta im Vergleich zum MSCI World
Beta misst das systematische Marktrisiko einer Anlagestrategie, wobei der MSCI World als Marktrisikofaktor dient. Die folgende Grafik zeigt das systematische Risiko der fünf ETFs und wie es sich über aufeinanderfolgende rollierende Dreijahreszeiträume verändert hat.
Eine Strategie mit einem Beta von eins hätte ein systematisches Risiko, das dem des MSCI World entspricht, was in etwa dem MSCI World ESG Leaders Index entspricht.
Aus der folgenden Grafik geht hervor, dass alle Anlagestrategien ein niedrigeres Markbeta als der MSCI World aufweisen. Wir sehen auch, dass der Invesco ESG Global Equity Multi-Factor UCITS ETF sein Marktrisiko zwischen September 2023 und April 2024 erhöhte. Der ETF mit dem niedrigsten Beta zum Markt ist der HSBC Multi Factor Worldwide Equity UCITS ETF.
Interessanterweise wies der Saturna Al-Kawthar Global Focused Equity ETF trotz eines höheren Tracking Errors, eines konzentrierten Portfolios und eines hohen aktiven Sektorrisikos im Vergleich zum MSCI World ein geringeres Marktrisiko auf (siehe Chart 4).
Chart 4: Rollierendes 3-Jahres-Markbeta im Vergleich zum MSCI World
Langfristige Risikofaktorexpositionen der einzelnen globalen Aktien-ETFs
Mithilfe der Anlagetechnologie von Parala können wir nun eine tiefere Analyse durchführen, um zu sehen, welche Kombination von Faktoren die Erträge jedes ETFs am besten erklärt. Wir sehen, dass alle ETFs unterschiedliche Risikofaktorexpositionen aufweisen.
Der Fidelity ETF hat eine negative Exposition gegenüber den Risikoaufschlägen für Value und Qualität, während der Saturna Al-Kawthar ETF die höchste Exposition gegenüber dem Qualitätsaufschlag aufweist.
Der Invesco ETF weist eine breite Palette von Faktorexpositionen auf, einschließlich Momentum. Der HSBC ETF hat engere Faktorneigungen und ein niedrigeres Markbeta als der Invesco ETF.
Obwohl beide „Multi-Faktor“ in ihrem Namen tragen, weisen sie unterschiedliche Expositionen auf (siehe Chart 5).
Chart 5: Langfristige Risikofaktorexpositionen der einzelnen globalen Aktien-ETFs
Rollierendes dreijähriges Alpha im Vergleich zum MSCI World Index
Unter der Einschränkung, dass wir Alpha über einen relativ kurzen Zeitraum und in einer Phase hoher Streuung messen, können wir feststellen, dass der Invesco ETF das meiste Alpha auf risikobereinigter Basis im Vergleich zum MSCI World erzielt hat, gefolgt vom JPMAM ETF.
Interessanterweise generierte auch eine passive Anlage im MSCI World ESG Leaders Index Alpha. Dies lässt sich durch die höhere Exposition gegenüber dem Qualitätsrisikoprämium in einer Zeit erklären, in der Qualität den breiten Markt übertraf.
Die Performance des Saturna ETF wurde durch eine Kombination aus Sektorexpositionen und der Wertpapierauswahl innerhalb des Sektors beeinträchtigt. Zu ihrer Verteidigung muss gesagt werden, dass die extreme Sektorstreuung und die Konzentration der Performance auf die „Magnificent Seven“ eine herausfordernde Zeit für stark aktive Manager darstellte (siehe Chart 6).
Chart 6:Rollierendes 3-Jahres-Alpha im Vergleich zum MSCI World
Die Performance globaler Aktien-ETFs reagiert empfindlich auf Änderungen im Konjunkturzyklus
Bei der Bewertung des Risiko- und Renditeverhaltens dieser aktiv gemanagten UCITS-ETFs erfasst das Modell von Parala nicht nur die Exposition jedes ETFs gegenüber fünf wichtigen Risikofaktoren wie Markbeta, Small Cap, Value, Qualität und Momentum, sondern auch die Tatsache, dass die Performance der Risikofaktoren selbst empfindlich auf den Konjunkturzyklus reagiert.
Jeder ETF hat außerdem eine wichtige Restkomponente seiner Rendite, die unabhängig von den Risikofaktoren ist, aber mit dem Konjunkturzyklus korreliert. Diese Komponente der Rendite kann als „Makro-Alpha“ bezeichnet werden.
Sie variiert im Laufe der Zeit und steht im Zusammenhang mit der Bewältigung von Veränderungen im Konjunkturzyklus. Sie kann auf Unterschiede in den aktiven Sektorgewichtungen und der Wertpapierauswahl innerhalb jedes Sektors zurückzuführen sein.
Diese Zusammenhänge lassen sich mithilfe wichtiger makroökonomischer Variablen wie der Ausfallprämienspanne, der Zinsstrukturkurve, kurzfristigen Zinssätzen und Rohstoffpreisen identifizieren.
Basierend auf ihren Sensitivitäten gegenüber diesen makroökonomischen Variablen erhalten wir zusätzliche Einblicke in ihr wahrscheinliches Verhalten über den Konjunkturzyklus hinweg.
Zum Beispiel weisen alle Strategien mit Ausnahme des Saturna El-Kawthar ETF eine negative Sensitivität gegenüber der Ausfallprämie auf. Wenn also das Ausfallrisiko sinkt, wie es in den letzten Jahren der Fall war, würden diese ETFs profitieren, während der Saturna El-Kawthar ETF eine positive Renditebeitrag verzeichnen würde, wenn das Ausfallrisiko steigt.
Der Invesco ETF weist eine höhere positive Sensitivität sowohl gegenüber dem kurzfristigen Zinssatz (dreimonatige US-Schatzwechsel) als auch gegenüber der Zinsstrukturkurve auf als die meisten seiner Mitbewerber in dieser Analyse.
Wenn der kurzfristige Zinssatz sinken würde, wäre der Invesco ETF stärker negativ betroffen, während er profitieren würde, wenn die Zinsstrukturkurve positiver wird. Rohstoffpreise spiegeln Angebot/Nachfrage, Inflation und geopolitische Risiken wider.
Wenn die Rohstoffpreise steigen würden, wäre der Fidelity ETF aufgrund seiner leichten positiven Sensitivität gegenüber Rohstoffpreisen am wenigsten negativ betroffen, während seine Mitbewerber eine negative Sensitivität gegenüber Änderungen der Rohstoffpreise aufweisen. Ein Anstieg der Rohstoffpreise würde daher voraussichtlich die Renditen der ETFs von HSBC AM, Invesco, JPMAM und Saturna El-Kawthar dämpfen (siehe Chart 7).
Chart 7: Renditen globaler aktiv gemanagter Aktien-ETFs
Fazit
Im letzten Jahrzehnt haben Anleger Indizes, ETFs und passive Anlagen gegenüber aktiven Management bevorzugt.
Aktive ETFs sind jedoch in den letzten Jahren zu einem wachsenden Segment des ETF-Marktes geworden. Ist es für Anleger an der Zeit, bei ihren Anlageallokationen aktiver zu werden?
Metaphorisch gesprochen kann Aktivität gut für die Gesundheit und das Wohlbefinden sein, auch wenn sie mehr Zeit und Mühe erfordert.
Aktive ETFs decken eine Reihe von Strategien ab, die darauf abzielen, durch Wertpapierselektion, Kombination von Risikofaktoren, Einbeziehung von ESG und/oder qualitative Urteile Mehrwert zu schaffen, was bei einem reinen regelbasierten Index schwer zu erreichen sein kann.
Für Anleger, die die ETF-Struktur nutzen, erhöht die Verbreitung aktiver ETFs lediglich die Werkzeuge im Werkzeugkasten. Diese ETFs sind jedoch keine reinen Index tracker und die Transparenz kann begrenzter sein.
Es kann zu zusätzlicher Komplexität kommen, wenn die Ziele und Risikolimits des ETFs, seine sich möglicherweise dynamisch entwickelnden Risikofaktorexpositionen sowie die Quantifizierung der Fähigkeiten des Managers zur Generierung von „Allwetter-Alpha“ und seiner zeitvariierenden Fähigkeiten über den Konjunkturzyklus hinweg verstanden werden müssen.
Dies sind wichtige Überlegungen, um sicherzustellen, dass der aktive ETF in das Gesamtportfolio eines Anlegers passt.
Steven Goldin ist geschäftsführender Gesellschafter bei Parala Capital, das institutionellen Investoren und Vermögensinhabern Anlageberatung unter Verwendung fortschrittlicher quantitativer Technologie auf Basis akademischer Forschung seiner Gründungspartner anbietet.
Dieser Artikel erschien erstmals in ETF Insider, dem monatlichen ETF-Magazin von ETF Stream für professionelle Anleger in Europa. Um die vollständige Ausgabe zu lesen,klicken Sie hier.
