Nachhaltiges Investieren (ESG) hat sich von einer Randerscheinung zu einer dominierenden Kraft bei Aktien und Unternehmensanleihen entwickelt. Doch ist die Kombination von ESG und Staatsanleihen ein Schritt zu weit?
Zwar waren es vor allem Aktienprodukte, die den ESG-Trend angeführt haben. Doch der Post-Pandemie-Ruf nach einem „besseren Wiederaufbau" und die Einführung der ersten Phase der Sustainable Finance Disclosure Regulation (SFDR) in diesem Jahr haben den Fokus der Anleger auf nachhaltige Anlagen im Anleihenbereich geschärft.
In den ersten vier Monaten des Jahres 2021 flossen praktisch alle Nettozuflüsse in Renten-ETFs in ESG-Produkte. Bis Ende August sammelten ESG-Anleihen-ETFs 13,4 Milliarden Euro neue Vermögenswerte an. Das ist mehr als die 12,2 Milliarden Euro, die ihre Nicht-ESG-Pendants erzielten, so Daten von Bloomberg Intelligence.
Angesichts eines bereits erfolgreichen Jahres für ESG-Investitionen rückt diese Anlageklasse zunehmend in den Fokus. Gleichzeitig nehmen die Warnsignale zu. So wurden in ETFs mit angeblich tugendhaften Methoden problematische Engagements aufgedeckt. Die IOSCO weist auf einen Mangel an Standardisierung bei ESG-Ratings und Datenerfassung hin. InfluenceMap fand heraus, dass 71 % der ESG-Fonds derzeit die Ziele des Pariser Abkommens verfehlen.Mangel an Standardisierungbei ESG-Ratings und Datenerfassung. InfluenceMap fand heraus, dass 71 % der ESG-Fonds derzeitdie Ziele des Pariser Abkommens verfehlen.
Zudem gibt es spezifische Bedenken im Bereich festverzinslicher Wertpapiere und ESG. Dazu gehören Zweifel an der Möglichkeit des Engagements. Während Aktionäre durch den Besitz von Unternehmensanteilen Einfluss ausüben können – meist durch Abstimmungen – sind die Möglichkeiten zum Engagement zwischen Anleiheemittenten und Gläubigern weniger offensichtlich.
Befürworter von festverzinslichen Wertpapieren argumentieren, dass der passive Besitz eines Anleihen-ETFs im Laufe der Zeit einen Dialog zwischen den Parteien ermöglicht und somit eine weitere Form des Engagements darstellt. Doch solche theoretischen Überlegungen erscheinen im Kontext der Einflussnahme von ESG-Fonds auf politische und geldpolitische Entscheidungsträger weniger überzeugend.
Vincent Deluard, Global Macro Strategist bei StoneX, erklärt, dass Engagement bei Staats- und Zentralbanken entwickelter und größerer Nationen besonders ineffektiv sei. Dies seien jedoch genau die Hauptbestandteile passiver Rentenprodukte.
„Das Vereinigte Königreich, Japan oder die USA werden immer Käufer für ihre Staatsanleihen finden, allein schon, weil ihre Zentralbanken ihre Schulden monetarisieren können“, so Deluard.
„Die gesamte Idee ist, die Bestände zu neigen, um nicht-finanzielle Ziele zu erreichen. Gleichzeitig dürfen Indexanbieter nicht zu stark vom Benchmark abweichen. Während ESG-Aktien-ETFs die gleichen großen US-Tech-Werte halten, kaufen ESG-Anleihen-ETFs am Ende US-Staatsanleihen und japanische Staatsanleihen, da dies die größten und liquidesten Anleihemärkte sind.“
Ein weiteres Problem ist, dass die Rangfolge von souveränen Emittenten nach ihrer ESG-Leistung zwangsläufig subjektiv ist. Im Gegensatz zu Unternehmensanleihen sind die Anlageuniversen für Staatsanleihen relativ klein. Das bedeutet nicht nur, dass Indexanbieter wahrscheinlich weniger Ausschlüsse vornehmen, um Diversifikation und Performance im Vergleich zu Nicht-ESG-Benchmarks zu erhalten. Sondern auch, dass bei so vielschichtigen Akteuren wie Nationalstaaten ESG-Nichteinhaltung auf die eine oder andere Weise bei jedem potenziellen Bestandteil zu finden sein wird.
Die Aufgabe der Emittenten, das geringere Übel zu wählen und das optimale Risiko-Rendite-Profil sicherzustellen, wird unweigerlich zu Gegenreaktionen führen, da es sich um emotional sensible Urteile handelt. Wenn ein solcher Prozess möglich oder angemessen ist, wird ein Satz von Bewertungsmetriken wahrscheinlich kein allgemein akzeptiertes Ergebnis liefern, geschweige denn eines mit ausreichend Nuancen.
Detlef Glow, Head of Lipper EMEA Research bei Refinitiv, bemerkt: „Es gibt so viele Kriterien, die die ESG-Leistung eines Landes oder Staates beeinflussen können (Klima- und Umweltschutzpolitik, Waffenexport, faire Steuersysteme, Menschenrechte, Arbeitsgesetze usw.), dass es schwierig werden kann, ein Portfolio aufzubauen, das in jeder Hinsicht als ESG-konform gilt. Selbst Länder oder Staaten, die als „gute ESG-Leistung“ gelten, können Schwächen bei dem einen oder anderen Kriterium aufweisen.
„Meiner Meinung nach ist es sehr schwierig, ESG und Staatsanleihen zu kombinieren, da die Interessen eines Staates (auch wenn er Gutes tun möchte) hinsichtlich des Wohlergehens seiner Einwohner und der Gesamtwirtschaft von den Interessen von Unternehmen, ihre Einnahmen und ihren Shareholder Value zu maximieren, abweichen.“
ESG-Staatsanleihen-ETFs – eine meist enttäuschende Auswahl
Trotz der offensichtlichen Herausforderungen und skeptischen Beobachter in der Branche haben einige Emittenten ESG-Staatsanleihen-ETFs ihr Bestes gegeben. Ein Beispiel ist der UBS ETF J.P. Morgan Global Government ESG Liquid Bond UCITS ETF (EGOV). Dies ist derzeit der einzige UCITS-ETF, der als „ESG“ gekennzeichnet ist und gleichzeitig ein globales Staatsanleihen-Exposure bietet.
Der zugrunde liegende J.P. Morgan Global Government ESG Liquid Bond Index, der als Basis für den EGOV dient, kategorisiert alle Länder nach ihrer ESG-Leistung in zehn Bandbreiten. Die unteren fünf werden aus dem Index ausgeschlossen.
Leider sieht der resultierende Korb dem eines herkömmlichen Vergleichsprodukts sehr ähnlich. Tatsächlich weist EGOV die gleichen Top-neun-Ländergewichtungen auf wie der nicht-ESG Amundi Index J.P. Morgan GBI Global Govies UCITS ETF (GOVU). Beide weisen Gewichtungen von über 40 % auf US-Staatsanleihen auf. Dies ist nicht nur ein alltägliches Exposure in Nicht-ESG-Produkten, sondern bedeutet auch, dass EGOVs größte Gewichtung auf ein Land entfällt, das die höchsten Militärausgaben der Welt hat, große Fracking- und Offshore-Fossilbrennstoffförderungsbetriebe, militärische Auslandseinsätze und in vielen Regionen die Todesstrafe legal ist.
Deluard bringt es auf den Punkt: „Dies scheint die Nutzung des ESG-Labels als Marketinggag zu sein, um Geld für einen sehr gewöhnlichen Anleihenfonds zu generieren.“
Leider taucht eine ähnliche, kleine Gruppe von Emittenten in den meisten Marktkapitalisierungsgewichteten Indizes auf, die Staatsanleihen von Emittenten aus Industrieländern enthalten. Mathieu Guignard, Global Head of Product Development and Capital Markets bei Amundi, äußerte sich offen auf dem ETF Ecosystem Unwrapped Event von ETF Stream Anfang des Jahres. Er erklärte, dass Staatsanleihen aus Industrieländern ein kleines Universum darstellen und das Entfernen eines oder mehrerer Bestandteile zu Verzerrungen und erheblichen Änderungen im Risikoprofil eines ETFs führen kann.ETF Streams ETF Ecosystem Unwrapped Event Anfang des Jahres. Mathieu Guignard, Global Head of Product Development and Capital Markets bei Amundi, erklärte, dass Staatsanleihen aus Industrieländern ein kleines Universum darstellen und das Entfernen eines oder mehrerer Bestandteile zu Verzerrungen und erheblichen Änderungen im Risikoprofil eines ETFs führen kann.
„Bei Staatsanleihen aus Industrieländern gewichten wir das Portfolio neu, indem wir jedes Land nach ESG-Kriterien über- oder untergewichten“, so Guignard. „Aber das ist ein ziemlich leichter Ansatz im Vergleich zu dem, was wir bei Aktien- und Unternehmensanleihenportfolios tun, wo Sie bis zu 75 oder 80 % des ursprünglichen Universums ausschließen können.“
Alan Miller, CIO bei SCM Direct, meint zur Bewertung von Emittenten aus Industrieländern nach ESG-Kriterien: „Es könnte in Zukunft nützlich sein, wenn sich die Qualität der Daten und Ratings verbessert, aber bis dahin lohnt sich die Mühe einfach nicht.“
Deluard fügt hinzu: „Das Konzept des „Sovereign ESG“ für große Industrieländer ist unsinnig. Die Idee hinter ESG ist, dass Anleger positive Veränderungen erzwingen, indem sie schlechte Akteure von Kapital ausschließen und tugendhafte mit günstiger Finanzierung belohnen.
„Das mag funktionieren, wenn ESG-getriebene Anleger eine kritische Masse darstellen – vielleicht bei einem kleinen Bergbauunternehmen zum Beispiel. Aber ich habe schon Schwierigkeiten, dies für Apple oder Walmart nachvollziehen.“
Glücklicherweise gibt es potenzielle Wege, um große Konzentrationen in sehr gewöhnlichen Staatsanleihen aus Industrieländern zu vermeiden. Dazu gehören festverzinsliche ESG-ETFs, die sich auf Schwellenländer (EM), Einzelländer-Exposures, klimaspezifische Methoden und vielleicht am vielversprechendsten, grüne Anleihen, konzentrieren.
Im Bereich EM könnten ESG-Anleger den L&G ESG Emerging Markets Government Bond (USD) 0-5 Year UCITS ETF (EMD5) in Betracht ziehen. Dieses Produkt von Legal and General Investment Management hat 153 Positionen, wobei nur drei seiner neun Top-Gewichtungen mit denen des beliebtesten nicht-ESG EM-Staatsanleihenprodukts Europas, dem SPDR Bloomberg Barclays Emerging Markets Local Bond UCITS ETF (SYBM), übereinstimmen.
Weniger positiv ist, dass EMD5 einer der beiden ESG-Anleihen-ETFs mit dem größten Exposure gegenüber Ländern ist, die von Freedom House als „nicht frei“ definiert werden. Solche Exposures umfassen die VAE, Oman, Saudi-Arabien und Katar, die alle für schlechte Menschenrechtsbilanzen bekannt sind. Die Regierungen anderer Gewichtungen – Polen, Brasilien und die Philippinen – haben die bürgerlichen Freiheiten ihrer Länder in den letzten Jahren aktiv rückgängig gemacht.
Leider stammt der andere von Freedom House’s Definitionen hervorgehobene ETF ebenfalls von LGIM, der L&G ESG China CNY Bond UCITS ETF (DRGN). Dieser ETF hat viel Aufmerksamkeit erhalten, da er zu 100 % in chinesische Staatsanleihen investiert. Viele Teilnehmer der ETF-Branche, darunter Alan Miller von SCM Direct, sind dagegen.dagegen.
„Das ist offensichtlicher Unsinn und ein klassisches Beispiel für „Garbage in, Garbage out““, sagte Miller zu ETF Insider. „Solche fragwürdigen Methoden beschämen nicht nur die Emittenten, sondern die gesamte Investmentbranche und die FCA, die solche Praktiken zulässt.“ETF Insider. „Solche fragwürdigen Methoden beschämen nicht nur die Emittenten, sondern die gesamte Investmentbranche und die FCA, die solche Praktiken zulässt.“
Deluard stimmte zu und sagte: „Ich sehe, dass 62 % des Fonds in chinesische Staatsanleihen fließen und weitere 38 % in seine größten Banken, die effektiv staatlich kontrolliert sind.
„Wenn man provokativ sein will, [...] finanziert dieser ESG-ETF letztendlich den Völkermord an den Uiguren und aggressive Militärausgaben mit dem Endziel, Taiwan zu übernehmen.“
Für diejenigen, die sich nicht vollständig von Staatsanleihen aus Industrieländern trennen wollen, bieten Klima-ETFs wie der iShares € Govt Bond Climate UCITS ETF (SECD) greifbare Unterschiede zu ihren Basisindizes. Der SECD bildet den FTSE Advanced Climate Risk-Adjusted European Monetary Union Government Bond Index ab. Er gewichtet Frankreich mit 8,7 % über und spanische Staatsanleihen mit 6,4 % unter, wodurch er 2 % weniger CO2-intensiv ist als Produkte, die den FTSE EMU Government Bond Index abbilden.
Leider verfehlt der zugrunde liegende Index des SECD immer noch 2,4 % des Ziels für Treibhausgasemissionen von zwei Grad Celsius bis 2050 – ein halbes Prozent besser als sein Nicht-ESG-Äquivalent. Die Renditen der beiden Indizes sind ebenfalls extrem korreliert, mit einer Performance-Lücke von weniger als 20 % nach zwei Jahrzehnten Backtesting. Darüber hinaus war die Nicht-ESG-Benchmark in zwei längeren Zeiträumen zwischen 2003 und 2011 tatsächlich näher an der Erreichung des Emissionsziels für 2050.
Der letzte und vielleicht vielversprechendste Weg, nachhaltige Staatsanleihen-Exposures in einem verpackten Produkt zu erzielen, sind grüne Anleihen-ETFs. Ein gutes Beispiel ist der Lyxor Euro Government Green Bond UCITS ETF (ERTH), der im Juli als eines von wenigen Staatsanleihenprodukten eingeführt wurde, das unter der SFDR als Artikel 9 klassifiziert ist.
Der ERTH bildet den Solactive Euro Government Green Bond Index ab und bietet Anlegern direkten Zugang zu den Bemühungen europäischer Regierungen, Kapital für Klimaschutz- oder Anpassungsprojekte zu beschaffen. Ende Juli 2021 hatten europäische Regierungen 90 % der weltweiten staatlichen grünen Anleihen ausgegeben.
Akzeptanz der Grenzen von ESG bei Staatsanleihen
Bei der Betrachtung von Fonds wie ERTH und SECD sollten Anleger vorsichtig sein, ESG- und Klimafragen zu vermischen. Obwohl es Überschneidungen gibt, ist die gleichzeitige Berücksichtigung von „E“, „S“ und „G“ eine komplexere Aufgabe – und umso mehr, wenn die Summe der politischen und geldpolitischen Maßnahmen von Ländern bewertet wird.
Glow, der dieser Herausforderung wohlgesonnen ist, erklärt, dass marktkapitalisierungsgewichtete Indizes sinnvoll sind, da sie in die liquidesten Wertpapiere investieren. Dies ist ein wichtiger Aspekt bei Produkten wie ETFs und Investmentfonds, insbesondere da institutionelle Anleger ihre Portfolios anhand der herkömmlichen Indizes großer Indexanbieter benchmarken.
Er fügt hinzu, dass es einen Kompromiss gibt zwischen der „besseren“ ESG-Leistung, die von Medien und Marktbeobachtern gefordert wird, und dem „leichter grünen“ Ansatz, den Teilnehmer bevorzugen, die nicht zu weit vom Marktbbeta abweichen wollen.
„Meiner Meinung nach ist es in Ordnung, wenn ein Indexanbieter einen Best-in-Class-Ansatz verfolgt, solange dies in der jeweiligen Indexmethodik klar beschrieben und den Anlegern mitgeteilt wird.
Er fuhr fort: „Dieses Thema ist wirklich philosophisch, da die Welt nicht so perfekt und aus ESG-Sicht leicht zu bestimmen ist, wie man es sich wünschen mag. In diesem Zusammenhang denke ich, dass Transparenz über die Methodologien und Bewertungsmatrizen der Schlüssel für alle [ESG]-Indizes und Anlageprodukte ist, da dies den Anlegern ermöglicht, fundierte Entscheidungen zu treffen, ob die jeweilige Methodik zur Bestimmung und Gewichtung der Bestandteile innerhalb eines [ESG]-Index ihren persönlichen Bedürfnissen entspricht oder nicht.“
Miller, der wenig Geduld für Greenwashing hat, schloss mit den Worten: „Das Problem ist, dass solche Ratings und Systeme unglaublich subjektiv und absolut fragwürdig sind. Es wäre besser, der ESG-Rhetorik nicht mehr nur Lippenbekenntnisse zu zollen und einfach zuzugeben, dass wir derzeit keine Anlagen in staatlichen Entitäten auswählen und so tun können, als ob sie die gleichen Standards erfüllen, die wir für Körperschaften festlegen.“
Stattdessen schlägt er drei Wege vor. Erstens könnten Emittenten die gleichen Prinzipien für Investitionen in Staatsanleihen anwenden wie für Unternehmensanleihen, was wahrscheinlich dazu führen würde, dass staatliche Investitionen aus ESG-Produkten ausgeschlossen werden. Zweitens sollten sie eine Organisation wie die Vereinten Nationen dazu ermutigen, eine „rote Liste“ zu erstellen, und diese Länder würden de facto aus allen ESG-Anleihen-ETFs ausgeschlossen werden. Drittens könnten sie auf Länder mit besseren Gesamt-ESG-Scores setzen, aber zugeben, dass es wenig Konsens über diese Scores zwischen Datenanbietern oder Endanlegern gibt – und dies wiederum könnte in der Praxis wenig Unterschied oder Sinn ergeben.
Dieser Artikel erschien zuerst in ETF Insider, dem neuen monatlichen ETF-Magazin von ETF Stream für professionelle Anleger in Europa. Um die vollständige Ausgabe zu erhalten,klicken Sie hier.
