Managed-Futures-ETFs haben es in Europa bereits versucht – und sind gescheitert. Doch der Markt könnte nun bereit für eine zweite Chance sein.
Bei einer Managed-Futures-Strategie setzt ein Commodity Trading Advisor (CTA) proprietäre Handelsmethoden ein. Diese sind typischerweise systematischer Natur. Ziel ist es, ein Portfolio aus Futures über eine breite Palette von Anlageklassen aufzubauen.
CTAs nutzen vor allem „Trendfolge“-Strategien. Sie gehen Long- oder Short-Positionen ein. Die Hoffnung ist, dass sich ein bestehender Trend bei einem Vermögenswert fortsetzt.
Diese Fonds entwickeln sich gut, wenn Märkte starke Trends in eine Richtung aufweisen. Diese Trends halten dann einige Monate bis einige Jahre an. Die untenstehende Grafik zeigt: CTAs übertrafen Aktien in den 2000er Jahren deutlich. Seitdem hinkten sie schmerzlich hinterher.
Grafik 1: Performance von Managed Futures vs. US-Aktien, 2000 bis heute
Quelle: SG Prime Services & Clearing; S&P Dow Jones Indices; ETF Stream Berechnungen. Indexwerte wurden auf 100 zurückgesetzt.
Der erste und bisher einzige Managed-Futures-ETF in Europa kam von JP Morgan Asset Management (JPMAM).
Tatsächlich war es eines von zwei Produkten, die 2017 im Rahmen des ersten Vorstoßes von JPMAM in den europäischen ETF-Markt aufgelegt wurden. Das andere Produkt, eine Long-Short-Strategie, wurde ebenfallsgeschlossen und zwar 2020. Beide Produkte konnten nicht genügend Vermögenswerte anziehen.
Während Managed-Futures-ETFs in den USA einige Nachfrage verzeichnen – sieben Produkte halten laut Trackinsight-Daten ein verwaltetes Vermögen von rund 2 Milliarden US-Dollar – hat seit JPMAMs Versuch kein Anbieter mehr gewagt, ein Äquivalent in Europa aufzulegen.
Sollte sich die Performance von CTAs jedoch verbessern, könnten Fondsselektoren diese Strategien fortan stärker berücksichtigen. Da derzeit keine ETFs auf dem Markt sind, könnten Anbieter eine vielversprechende Strategie verpassen.
Managed Futures als Diversifikator
In traditionellen Portfolios mit starker Gewichtung auf konventionelle Anlageklassen können Managed-Futures-Strategien erhebliche Diversifikationseffekte bieten.
Eine Handvoll akademischer Studien hat gezeigt: Die Renditen sind zu Aktien und Anleihen hochgradig unkorreliert. Eine Allokation kann daher die Volatilität eines Portfolios dämpfen und die risikobereinigten Renditen verbessern.
Zudem haben CTAs „historisch gesehen eine deutliche Schadensbegrenzung in anhaltenden Bärenmärkten gezeigt, ohne auf eine Illiquiditätsprämie angewiesen zu sein“, argumentiert Simon McConnell, Head of Portfolio Construction bei Netwealth.
Für Matthew Yeates, Deputy CIO bei 7im, sind sie in vielen Multi-Asset-Portfolios unterrepräsentiert.
Er wies gegenüberETF Streamdarauf hin, dass sie „gerade dannglänzende Renditen im Jahr 2022 erzielten , als sie am dringendsten gebraucht wurden – als sowohl Aktien als auch Anleihen gleichzeitig fielen.“
Tatsächlich lieferten CTAs im Jahr 2022 eine annualisierte Rendite von 17,7 %, während Aktien und Anleihen um 18,1 % bzw. 16,2 % fielen, wie die folgende Grafik zeigt.
Grafik 2: Annualisierte Renditen von Managed Futures vs. andere Anlageklassen, 2022
Quelle: SG Prime Services & Clearing; S&P Dow Jones Indices; Bloomberg Intelligence; ETF Stream Berechnungen. US-Aktien repräsentiert durch S&P 500 Total Return. Globale Anleihen repräsentiert durch Bloomberg Global-Aggregate Total Return Unhedged USD.
Eine aus der Mode gekommene Strategie
Allerdings sind CTAs seit mehr als einem Jahrzehnt „untrendy“. In den 2000er Jahren entwickelten sie sich sehr stark – ein Jahrzehnt mit zwei anhaltenden Bärenmärkten bei Aktien und starken Trends über die meisten Anlageklassen hinweg.
Wie die folgende Grafik zeigt, erzielten CTAs in diesem Zeitraum annualisierte Renditen von 7,6 % – eine sehr starke Performance sowohl absolut als auch relativ.
Grafik 3: Annualisierte Renditen von Managed Futures vs. andere Anlageklassen, 2000er Jahre
Quelle: SG Prime Services & Clearing; S&P Dow Jones Indices; Bloomberg Intelligence; ETF Stream Berechnungen. US-Aktien repräsentiert durch S&P 500 Total Return. Globale Anleihen repräsentiert durch Bloomberg Global-Aggregate Total Return Unhedged USD.
Die 2010er Jahre waren jedoch eine andere Geschichte. CTAs blieben in diesem Jahrzehnt deutlich hinter Aktien und festverzinslichen Wertpapieren zurück.
Grafik 4: Annualisierte Renditen von Managed Futures vs. andere Anlageklassen, 2010er Jahre
Quelle: SG Prime Services & Clearing; S&P Dow Jones Indices; Bloomberg Intelligence; ETF Stream Berechnungen. US-Aktien repräsentiert durch S&P 500 Total Return. Globale Anleihen repräsentiert durch Bloomberg Global-Aggregate Total Return Unhedged USD.
Peter Sleep, Investment Director bei Callanish Capital, sagt: „Es gibt einige Diskussionen darüber, warum das so ist, aber der Konsens scheint darauf hinzudeuten, dass wiederholte staatliche Interventionen und quantitative Lockerung (QE) starke Trends in den Märkten verhindert haben.“
Interventionen können nicht nur Trends verhindern, da sie in der Regel auf Stabilität abzielen. Sie können auch steile Marktumschwünge verursachen, wenn sie plötzlich und unerwartet erfolgen. Dies ist schmerzhaft für Strategien, die auf etablierten Trends beruhen.
Infolgedessen verzeichneten Managed-Futures-Fonds in den 2000er Jahren erhebliche Zuflüsse. Diese sind jedoch, wie die folgende Grafik zeigt, völlig versiegt.
Grafik 5: Managed-Futures-Industrie AUM, 1990 bis heute
Quelle: BarclayHedge
Wird Trendfolge wieder angesagt?
Sollten sich die relative und absolute Performance jedoch verbessern, könnten Zuflüsse wieder einsetzen.
„Managed Futures werden wieder ganz oben auf den Einkaufslisten der Fonds-Käufer stehen, wenn sie eine gute Performance zeigen“, so Sleep.
„Die Renditen des US-Aktienmarktes sind derzeit so stark, dass viele Anleger keinen Diversifikator mit jüngster, mittelmäßiger Anlageperformance benötigen“, fügte er hinzu.
Andrew Beer, Managing Member bei DBi, einem Unternehmen mit einem Managed-Futures-ETF in den USA, stimmt zu. Für ihn funktionierten „60/40-Portfolios in den ersten beiden Jahrzehnten des Jahrtausends so gut, dass Diversifikatoren optional waren. In den 2020er Jahren werden sie obligatorisch sein.“
Tatsächlich ist die negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen über diesen Zeitraum ein entscheidender Grund für den Bedeutungsverlust der Trendfolge. Da Anleihen bei Aktienmarktabschwüngen einen ausreichenden Puffer boten, war wenig Bedarf für Alternativen dieser Art in einem Portfolio.
Diese Beziehung wurde jedoch 2022 auf die Probe gestellt. Die Inflation kehrte zurück, und Aktien und Anleihen brachen gleichzeitig ein, was 60/40-Portfolios zu ihrem schlechtesten Jahr aller Zeiten bescherte.
Laut McConnell stellt eine sich verändernde makroökonomische Landschaft die Annahme in Frage, dass die negative Aktien-Anleihen-Korrelation auch in Zukunft Bestand haben wird.
Managed-Futures-ETFs?
Obwohl es derzeit keine Managed-Futures-Fonds im europäischen ETF-Sortiment gibt, existieren einige UCITS-Publikumsfonds, darunter der iGMP DBi Managed Futures Fund (DMBF) von Beer.
Das verwaltete Vermögen ist nicht unerheblich – der AQR Managed Futures UCITS Fund beispielsweise verwaltete zum 31. Oktober 635 Millionen US-Dollar. Im Kontext der breiteren Industrie stellen sie jedoch nur einen winzigen Bruchteil der Vermögenswerte dar.
Sollte sich die Performance von CTAs verbessern, könnte der potenzielle Gewinn in den kommenden Jahren jedoch erheblich wachsen. ETF-Emittenten müssen daher prüfen, ob sie den First-Mover-Vorteil in diesem Bereich anstreben wollen.
Die Markteinführung eines Produkts birgt jedoch Herausforderungen. Eine davon ist das Erreichen einer ausreichenden Größe. Bleiben Produkte klein, könnte dies die Fähigkeit der autorisierten Teilnehmer (APs) beeinträchtigen, Liquidität kosteneffizient bereitzustellen.
„Wenn Anleger breite Geld-Brief-Spannen zahlen sollen, zusätzlich zu recht hohen laufenden Kosten (OCFs), dann ist das eine hohe Hürde, die es zu überwinden gilt“, sagte McConnell.
Tatsächlich ist es aus diesem Grund „viel einfacher, einen 50-Millionen-Dollar-Publikumsfonds auf 100 Millionen Dollar zu steigern, als einen ETF von 50 Millionen auf 100 Millionen Dollar zu steigern“, erklärte Beer.
Eine weitere Herausforderung ist die Marktfragmentierung. Laut Beer ist der ETF-Launch-Prozess „komplizierter und umständlicher als in den USA, da ETFs oft an mehreren Börsen notiert werden müssen.“
Die vielleicht steilste Hürde ist jedoch die Aufklärung. Für Beer sind Anleger „kläglich unterinvestiert“ in diese Strategien und die Diversifikationsvorteile, die sie bieten können, müssen stärker hervorgehoben werden. Vermögensverwalter benötigen ebenfalls Unterstützung, um diese Allokationen gegenüber ihren Endkunden zu rechtfertigen.
Die Frage ist also, wie man Exposure bereitstellt. Historisch setzten Anbieter proprietäre Algorithmen ein, um Trends zu identifizieren und ihre Cross-Asset-Exposures zu erhöhen und zu verringern. Einige, wie DBi, versuchen jedoch, die Renditen eines Managed-Futures-Index nachzubilden.
„Historisch gesehen wurde Trendfolge als klassische 2 %+20 % Performance-Fee-Strategie angesehen. Es gibt jedoch eine wachsende Gruppe von Trendfolge-Vehikeln, die sich auf das „Beta“ des Stils im Allgemeinen konzentrieren – mit dem Ziel, den durchschnittlichen Trendfolge-Manager zu übertreffen, indem sie niedrigere Gebühren verlangen“, erklärte Yeates.
„Wir halten beide Kategorien für interessant, aber es ist wichtig, die inkrementellen Renditen für die Merkmale komplexerer Implementierungen klar zu verstehen“, fügte er hinzu.
Ob JPMAM eine Wiederholung seines europäischen Managed-Futures-ETF in Erwägung ziehen würde, lehnte das Unternehmen mit Kommentar ab.
Es ist jedoch klar, dass die Produkte inzwischen in den USA Mainstream geworden sind. BlackRock hat am Mittwoch bei der Securities and Exchange Commission (SEC) die Zulassung für einen aktiv verwalteten Trendfolge-ETF beantragt.t is clear the products have now entered the mainstream in the US, with BlackRock filing to launch an actively managed trend-following ETF with the Securities and Exchange Commission (SEC) on Wednesday.
In Europa bleibt abzuwarten,ob ein Emittent versuchen wird, mit einem Äquivalent das Wasser zu testen, und ob er in diesem Umfeld eher investitionsbereite Anleger finden könnte.
