Lassen Sie uns über sichere Häfen sprechen. Weil ich offiziell dafür bezahlt werde, ein wenig konträr und daher düster zu sein, könnten Sie denken, ich sei ständig bearish. Insgesamt bin ich jedoch eher ein sehr optimistischer Typ. Beim Investieren bin ich wahrscheinlich eine Mischung aus aggressivem Tech-Bullen und vorsichtigem Value-Schnäppchenjäger. Aber die Standardposition ist normalerweise „Risk on“.
Das war lange keine schlechte Taktik. Doch da wir in ein neues geld- und wirtschaftspolitisches Regime eintreten, ist es wichtig, sich zu überlegen, was in einer potenziell volatileren Welt sichere Häfen darstellen könnte. Ich stelle diese Frage, weil mir auffällt, dass viele der klassischen sicheren Häfen nicht mehr so viel Sinn ergeben wie früher. Bargeld beispielsweise sieht in Zeiten hoher Inflation und immer noch niedriger Zinsen (auch wenn sie steigen) nicht gerade gut aus.
Die meisten Anleihen sehen ebenfalls etwas wackelig aus. Ich möchte nicht die Idee verteidigen, dass die überwiegende Mehrheit der Unternehmensanleihen eine Diversifikation innerhalb eines Portfolios darstellt. Das tun sie nicht.
Staatsanleihen – insbesondere langlaufende US-Treasuries – und ich nehme an, TIPS (wenn Sie ein ausgewiesener Inflationsbefürworter sind) könnten Sinn ergeben. Stellen Sie sich jedoch diese Frage: Wie hoch schätzen Sie, dass die Renditen von Staatsanleihen steigen können, bevor Staatsanleihen in Washington und London unter Druck geraten?
In Großbritannien wird die hohe Inflation bereits von der Regierung genutzt, um die Ausgaben für den öffentlichen Gesundheitssektor zu kürzen. Grund dafür sind die steigenden Kosten für die Emission von indexgebundenen Anleihen in der Vergangenheit. Wenn alle neuen konventionellen Anleihen die US-Treasuries beispielsweise 4-5 % kosten würden, wie schnell würden wir dann eine gewaltige Fiskalkrise und drastische Sparprogramme erleben? All dies lässt mich vermuten, dass die Obergrenze für die Renditen von 10-jährigen US-Treasuries wahrscheinlich bei 3-4 % liegt. Zu diesem Zeitpunkt, so vermute ich, könnten Staatsanleihen dann eine gute Anlage sein. Aber wir müssen diese Raten erst erreichen, was potenziell weitere Verluste für konventionelle Staatsanleihen bedeutet.
Viel wichtiger ist jedoch, dass es auch erhebliche Forschungsergebnisse gibt, die darauf hindeuten, dass die alte positive Beziehung/Korrelation zwischen US-Treasuries und US-Aktien nach den letzten Jahrzehnten negativer Korrelationen wieder aufleben wird. Bis in die späten 1990er Jahre war die Korrelation zwischen dem S&P 500 und 10-jährigen US-Treasuries tatsächlich meist positiv. In vielen Perioden ab 1969 lag diese Korrelation bei über 0,5, d. h. nicht eng korreliert, aber stark genug, um keinen großen Diversifikationseffekt zu bieten.
Im Gegensatz dazu hat sich dieses Verhältnis in den letzten Jahrzehnten umgekehrt und die Korrelationen sind negativ geworden. Das könnte sich ändern.
Vincent Deluard, Global Macro Strategist bei Stone X, sagte: „Die einjährige Korrelation zwischen den Renditen von langlaufenden US-Treasuries und denen des S&P 500 Index liegt [jetzt] nahe null. Langlaufende US-Treasuries haben seit März 2020 kumulativ 1,7 % an Tagen mit fallendem S&P 500 Index verloren und 20 Basispunkte an Tagen mit starken Aktienverkäufen im Jahr 2021.“
Also, ein sicherer Hafen? Vielleicht. Lassen Sie uns schnell das absurde Argument übergehen, dass Bitcoin und andere digitale Währungen ein sicherer Hafen sein könnten – sie sind es nicht und werden es angesichts der aktuell extremen Volatilität niemals sein. Sie mögen eine Wette gegen den Zusammenbruch der westlichen Fiat-Geldordnung sein, aber im Moment ist das nicht absehbar!
Damit bleiben uns zwei letzte relativ liquide Anlageklassen: Gold und Währungen. Fangen wir mit Gold an. Die Volatilität von Gold war im letzten Jahr tatsächlich niedrig, wie die folgende Grafik zeigt. Die Goldpreise waren sicherlich stabil, obwohl es erwähnenswert ist, dass die Volatilität von US-Aktien 2021 einige Wochen lang niedriger war als die von Gold.
Wenn also ein sicherer Hafen einfach als Anlageklasse mit geringer Volatilität definiert wird, dann sieht Gold solide aus. Aber meine Definition eines sicheren Hafens ist einer, der: a) negativ mit Aktien und Anleihen korreliert; UND b) im Laufe der Zeit nicht viel an Wert verliert.
Die praktische Herausforderung besteht darin, dass Gold viele übergreifende Anlageklassenbeziehungen aufweist, die eine Momentaufnahme-Analyse sehr schwierig machen.
Die bekannteste Beziehung besteht zwischen dem US-Dollar und Gold – ein starker Dollar ist normalerweise schlechte Nachrichten für Goldpreise. Die nächste, eher zaghafte Beziehung besteht zwischen Öl und Gold. Laut Shahbaz et al. (2017) gab es in den letzten 50 Jahren in über 80 % der Fälle eine positive Preiskorrelation zwischen Gold und Ölpreisen – außer natürlich, wenn es keine gab, wie mitten in der COVID-19-Krise.
Für mich ist die mit Abstand interessanteste Beziehung zwischen Goldpreisen und Realzinsen. Charlie Morris, CIO bei ByteTree, hat diese Forschung vorangetrieben – er behandelt Gold wie eine Zero-Coupon-Staatsanleihe (TIPS) mit 20 Jahren Laufzeit.
Wie er sagte: „Gold ist ein Wertspeicher, daher sind Inflation der langfristige Preistreiber. Aber das Anleihenmodell erklärt mittelfristige Preisbewegungen, da Realzinsen den Barwert von Gold beeinflussen.“
Quelle: ByteTree Asset Management
Die obige Grafik zeigt dieses Verhältnis und deutet darauf hin, dass Gold jetzt ungefähr zu fairen Werten gehandelt wird. Logischerweise ergibt dieses Verhältnis Sinn. Wenn die Realzinsen hoch sind, ist Gold viel unattraktiver. Aber wenn die Realzinsen am Boden sind, was haben Sie dann zu verlieren, wenn Sie Gold halten? Aber auch hier ist die tatsächliche Beziehung zwischen Realzinsen und Gold wahrscheinlich etwas komplizierter.
Zu Jahresbeginn veröffentlichte der World Gold Council seine neueste Analyse mit Prognosen für 2022. Folgender Abschnitt stach hervor: „Die kurz- und mittelfristige Performance von Gold reagiert tendenziell oft auf Realzinsen, die zwei wichtige Treiber der Goldperformance kombinieren: „Opportunitätskosten“ und „Risiko und Unsicherheit“.
Darüber hinaus verschieben niedrige Zinsen – sowohl nominal als auch real – Anlageportfolios stärker in Richtung „Risk-on“-Assets. Dies erhöht wiederum den Bedarf an einem hochwertigen liquiden Vermögenswert wie Gold.
„Gold hat in den Monaten vor einem Straffungszyklus der Fed historisch gesehen unterdurchschnittlich abgeschnitten, nur um in den Monaten nach der ersten Zinserhöhung deutlich besser abzuschneiden. Gold wurde möglicherweise teilweise vom US-Dollar unterstützt, der ein umgekehrtes Muster aufwies. Schließlich zeigten US-Aktien vor einem Straffungszyklus ihre stärkste Performance, lieferten danach aber schwächere Renditen ab.“
Der letzte Punkt über die Bedeutung des US-Dollars ist ebenfalls erwähnenswert. All diese komplexen Beziehungen hängen davon ab, in welchem Land Sie Ihr Portfolio halten. Joachim Klement, Investmentstratege bei Liberum, erinnert uns daran, dass das, was für jemanden in Deutschland oder den USA funktionieren mag, in Großbritannien beispielsweise völlig nutzlos sein könnte.
„Dirk Baur von der University of Western Australia hat eine nette kleine Studie durchgeführt, um die Korrelation von Gold mit dem lokalen Aktienmarkt in 68 Ländern zu messen. Er tat dies unter Verwendung von Goldpreisen in US-Dollar und Goldpreisen in lokalen Währungen.
„Die folgende Grafik zeigt die Korrelationen zwischen lokalen Aktienmärkten und Gold in lokalen Währungen. Beachten Sie, wie Venezuela die höchste positive Korrelation aufweist.“
Es wird niemanden überraschen, dass es in Venezuela eine sehr enge Korrelation gibt. In einem hyperinflationären Umfeld sieht alles, was auch nur annähernd wie ein Sachwert aussieht – Gebäude, Unternehmen mit Cashflow und Gold – attraktiv aus. Aber die Schutzqualität von Gold nimmt deutlich zu, je weiter wir auf der Liste nach unten gehen.
„Für Länder, die bei Oman und den USA beginnen und bis nach Israel oder Taiwan reichen, hat Gold im Wesentlichen eine Korrelation von null mit dem lokalen Aktienmarkt und bietet daher eine ziemlich gute Diversifikation.
„Aber wenn Sie sich in den Ländern am Ende der Liste wiederfinden, zu denen praktisch alle Eurozone-Länder, Schweden, Norwegen und Australien gehören, dann haben Sie Glück. Gold hat eine signifikant negative Korrelation mit dem lokalen Aktienmarkt und ist somit ein hervorragendes Schutzasset.“
Man kann also wahrscheinlich davon ausgehen, dass Gold für viele Anleger in der entwickelten Welt immer noch erhebliche Diversifikationseffekte bietet, aber wahrscheinlich nicht für alle und sicherlich nicht immer!
Aber es gibt eine weitere Anlageklasse, die noch lohnender ist: Währungen, von denen zwei besonders hervorstechen – die Schweiz und Japan.
An dieser Stelle kehren wir zu Deluard, einem engagierten Kontroversen, zurück. Er veröffentlichte kürzlich ein Papier, das überzeugend für den Schweizer Franken als liquidesten, offensichtlichsten sicheren Hafen plädiert.
In einer Lobrede auf die gebirgige Binnenrepublik listet Deluard die makroökonomischen Großwetterlagen für die Schweiz auf:
Jeder Schweizer besitzt 85.000 US-Dollar an Nettoauslandsvermögen, 106.000 US-Dollar an Währungsreserven und 17.400 US-Dollar an US-Aktien (!).
Die jüngste 13F-Einreichung bei der SEC zeigt, dass die Schweizerische Nationalbank (SNB) US-Aktien im Wert von erstaunlichen 157 Milliarden US-Dollar besitzt, oder 17.444 US-Dollar pro Kopf. Dank der überwiegend passiven Käufe von US-Aktien durch die SNB besitzt jeder Schweizer Aktien im Wert von rund 1.000 US-Dollar in Apple, 890 US-Dollar in Microsoft, 680 US-Dollar in Alphabet und 670 US-Dollar in Amazon.
Das reale BIP steigt rasant, die Inflation ist eingedämmt und der Staatshaushalt sollte dieses Jahr einen Überschuss ausweisen. Das reale BIP wächst um mehr als 4 %, der Konsum um nur 2,8 %. Die Arbeitslosenquote ist auf 2,5 % gesunken. Trotz der Pandemie beträgt das Haushaltsdefizit nur 2 % des BIP und sollte im nächsten Jahr einen Überschuss erzielen.
Deluards Fazit? „Der Schweizer Franken sollte 2022 von erhöhter Volatilität und dem Versagen der US-Treasuries profitieren, Aktienrisiken abzusichern.
„Aufgrund der Inflation sollte die Schweizerische Nationalbank im nächsten Jahr einen höheren Franken tolerieren, und die Schweizer Wirtschaft kann eine starke Währung verkraften. Schweizer Franken sind bereits teuer, haben aber 2022 noch viel Spielraum, noch teurer zu werden.“
Was steht also auf meiner Shortlist für sichere Häfen im Jahr 2022? Wahrscheinlich Gold, sicher Schweizer Franken, wahrscheinlich der japanische Yen und vielleicht US-Treasuries.
David Stevenson ist Gründer und strategischer Berater bei ETF Stream.
Dieser Artikel erschien zuerst in ETF Insider, dem monatlichen ETF-Magazin von ETF Stream für professionelle Anleger in Europa. Um die vollständige Ausgabe zu erhalten, klicken Sie hier.
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