Der Aufstieg passiver Anlagen in den letzten zwei Jahrzehnten hat die Effizienz der Aktienmärkte um mehr als ein Drittel reduziert. Dies zeigt eine akademische Untersuchung.
Die Studie mit dem Titel How Competitive is the Stock Market? Theory, Evidence from Portfolios and Implications for the Rise of Passive Investing, ergab, dass die aggregierte Elastizität auf Aktienebene – also die Reaktion von Aktienkursen auf Angebot und Nachfrage – zwischen 2004 und 2016 um -35% gesunken ist.
Davon entfiel allein eine Zunahme passiver Anlagen in diesen 12 Jahren auf einen Rückgang von 15%, so die Studie.
In den USA stieg der Anteil passiver Fonds von 0% im Jahr 1990 auf 15% im Jahr 2019. Umgekehrt erreichte der Anteil aktiver Fonds Ende der 1990er Jahre seinen Höchststand und fiel von 20% im Jahr 2000 auf 15% im Jahr 2019.
Quelle: How Competitive is the Stock Market? Theory, Evidence from Portfolios and Implications for the Rise of Passive Investing
Der Autor der Studie, Valentin Haddad, außerordentlicher Professor an der University of California, schrieb: „Im Laufe der Zeit schätzen wir, dass die aggregierte Elastizität auf Aktienebene im Durchschnitt um 35% gesunken ist. Im Einklang mit der Bedeutung des Aufstiegs passiver Anlagen stellen wir fest, dass der direkte Effekt der Abnahme des Anteils aktiver Investoren zu einem Rückgang von 49% beiträgt.“
„Interessanterweise reduzieren Investoren auch ihre eigene Elastizität auf der intensiven Marge. Diese zweite direkte Kraft trägt zusätzlich 42% zum Rückgang bei.“
Haddad fügte hinzu, dass die wettbewerbsorientierte Reaktion des Marktes einige der Inelastizitäten abmilderte und mehr als die Hälfte des Rückgangs umkehrte, was zu einer Gesamtänderung der aggregierten Elastizität von -35% führte.
Die Studie fand jedoch, dass die Zusammensetzung der Investoren durch den Aufstieg passiver Anlagen verändert wurde. Das bedeutet, die wettbewerbsorientierte Reaktion der Investoren aufeinander ist deutlich schwächer als ursprünglich angenommen.
„Auf dem US-Aktienmarkt finden wir Hinweise darauf, dass Investoren aufeinander reagieren, aber auch, dass diese Reaktion viel schwächer ist als von klassischen Ansichten erwartet“, schrieb Haddad. „Die Auswirkungen von Änderungen in der Zusammensetzung der Investoren auf die Nachfrage nach einer Aktie sind um 50% reduziert. Dies impliziert beispielsweise, dass der Anstieg der passiven Anlagen zu deutlich inelastischeren Märkten führt.“
Quelle: How Competitive is the Stock Market? Theory, Evidence from Portfolios and Implications for the Rise of Passive Investing
Joachim Klement, Anlagestratege bei Liberum, sagte, obwohl weniger aktive Manager auf Basis neuer Informationen handeln, was die Märkte elastisch hält, sollten Hochfrequenzhandel (HFT) und andere Händler zu effizienteren Märkten führen.
„Eine Schlüsselkomponente ist der Aufstieg von HFT und anderen Investoren, die Marktineffizienzen wie Verzögerungen nach Gewinnmitteilungen systematisch ausnutzen. Die kombinierte Auswirkung dieser Faktoren ist eine Erhöhung der Aktienkurselastizität um etwa 50 %“, fuhr er fort.
„Außerdem machen passive Fonds nur etwa die Hälfte des Marktes aus, sodass genügend aktive Manager vorhanden sind, um die Märkte effizient zu halten.“
Klement fügte hinzu, dass Marktineffizienzen am Small- und Mid-Cap-Ende des Marktes viel häufiger vorkommen. Large-Cap-Aktien profitieren von der medialen Aufmerksamkeit und zeigen eine effizientere Preisbildung, da Informationen nahezu sofort in den Preis einfließen.
„Die Auswirkung ist bei Large-Cap-Aktien viel geringer, da die Studie auch zeigt, dass die größten Aktien Kurse haben, die im Wesentlichen perfekt elastisch sind. Es sind wieder die Small- und Mid-Caps, bei denen die Märkte weniger effizient werden“, sagte er.
Der Einfluss passiver Anlageinstrumente ist in den letzten Wochen erneut in den Vordergrund gerückt, da die Märkte unruhig bleiben.
Tesla-Gründer und CEO Elon Musk äußerte sich kürzlich auf Twitter zuseinen Bedenken hinsichtlich der Auswirkungen passiver Anlagen auf das Aktionärsengagement und sagte sogar, dass dieses moderne Anlagephänomen „zu weit gegangen“ sei.
Ein separater Beitrag beleuchtete die Modern Portfolio Theory und den rationalen Ansatz zum Kauf des Marktes. Es wurde jedoch angedeutet, dass der Markt Fundamentaldaten nur deshalb widerspiegelt, weil aktive Investoren ihn dazu machen.
Musk antwortete: „Genau. Kurz bevor er starb, sagte Jack Bogle (von Vanguard Ruhm), dass Index-/Passive-Fonds einen zu großen Anteil am Markt ausmachten, und er wusste wirklich, wovon er sprach!“
BlackRock hat bereits teilweise Schritte unternommen, umdas Stimmrecht zu demokratisieren, indem es Stimmrechte für 40% seiner Aktienindexanlagen anbietet.
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