Dieser Artikel erschien zuerst in der aktuellen Ausgabe von ETF Insider.
Der Aufstieg von Credit-Index-Futures markiert einen Wendepunkt und könnte die nächste Wachstumsphase für Unternehmensanleihen-ETFs in Europa einläuten.Darauf weisen mehrere Marktteilnehmer hin.
Im Vergleich zu bisherigen Instrumenten ermöglichen Credit Futures den Market Makern präzisere Long- und Short-Hedges bei deutlich geringerem Kapitaleinsatz. Das könnte die Handelstätigkeit in Unternehmensanleihen-ETFs ankurbeln, die Preisstellung verbessern und neue Investorengruppen anziehen, die sich bislang zurückhielten.
Damit die Produkte jedoch breiter genutzt werden, müssen Liquidität und Verfügbarkeit stimmen – und es gilt, verschiedene operative und edukative Hürden zu überwinden.
Credit Futures sind dieses Jahr „deutlich relevanter“
Die Idee von Credit-Index-Futures wurde in Europa über Jahre immer wieder diskutiert. Ihre tatsächliche Einführung sei jedoch erst „durch strukturelle Veränderungen im Fixed-Income-Handel möglich geworden – vor allem durch den Aufstieg von Fixed-Income-ETFs“, sagt Davide Masi, Global Product Lead – Credit Derivatives bei Eurex, der Terminbörse, die 2021 die ersten Credit Futures in Europa aufgelegt hat.
„Diese Entwicklung fiel zusammen mit dem Aufkommen elektronischer Liquiditätsanbieter und dem Durchbruch im Portfolio Trading. Technologische Fortschritte ermöglichten zudem bessere Live-Preise für Wertpapiere, die an Tausende Unternehmensanleihen gekoppelt sind“, so Masi.
Zu den ersten Nutzern gehörten Asset Manager, die ihr Unternehmensanleihen-Risiko absichern wollten – insbesondere 2022, als die Inflation anzog und Rezessionssorgen zunahmen.
Heute sind die Einsatzmöglichkeiten breiter: Futures dienen nicht nur als gehebeltes Long-Exposure auf den Credit-Markt, sondern auch als Instrument für taktische Allokation, Liquiditätssteuerung von Fonds oder als Bestandteil von Relative-Value-Strategien, bei denen Hedgefonds versuchen, die Basis zwischen ähnlichen Instrumenten wie CDS-Indizes (z. B. CDX, iTraxx) auszunutzen. Ein CDS ist ein derivativer Schutz gegen Zahlungsausfälle von Schuldnern.
Damit Credit Futures wirklich skaliert werden, müssen Händler die Produkte problemlos über ihre Systeme erreichen können – und darauf vertrauen, dass auch in Stressphasen ausreichend Liquidität vorhanden ist.
„Credit Futures sind dieses Jahr wesentlich relevanter geworden. Viele Marktteilnehmer haben die anfänglichen administrativen Hürden wie Produktfreigaben, rechtliche Vereinbarungen und die Anbindung an Handelssysteme endlich überwunden“, sagt Dan Philip, Institutional Sales & Trading bei Jane Street, einem Market Maker für Credit-ETFs und -Derivate.
Trotz eines noch jungen Marktes sind die gehandelten Nominalvolumina im Jahresvergleich bis Ende Oktober um 130 % gestiegen, wie Eurex berichtet.
Zentrale Abwicklung und transparente Liquidität
Marktteilnehmer rechnen mit weiterem Wachstum – nicht zuletzt wegen der Schwächen bestehender Alternativen.
„Short-Positionen in Fixed-Income-ETFs sind in Europa oft schwierig. CDS-Indizes haben eine Cash-CDS-Basis, die unerwünschte Risiken erzeugen kann. Und die bilaterale Struktur von Total-Return-Swaps schränkt die Zugänglichkeit für viele Asset Manager ein“, erklärt Masi.
Total-Return-Swaps – bei denen ein Kunde die ökonomische Wertentwicklung eines Assets an eine Gegenpartei zahlt – könnten am stärksten von Credit Futures verdrängt werden. „Der wesentliche Unterschied: Ein Total-Return-Swap ist ein maßgeschneidertes OTC-Produkt mit teurer Margin. Mit Credit Futures wird all das standardisiert und damit handelbarer“, sagt Melvyn Merran, EMEA Head of ETF, Credit Algo and Portfolio Trading bei Jefferies.
Als börsengehandelte Instrumente bieten Credit Futures zudem transparente Liquidität und durch zentrale Abwicklung geringere Gegenparteirisiken.
Geringe Margins schaffen den großen Unterschied
Für ETF-Market-Maker bedeuten Credit-Index-Futures ein neues Werkzeug – nicht revolutionär, aber ein weiterer Weg, Credit-Risiken effizient zu steuern.
„Ihre Nutzung verbessert die Liquidität über die gesamte Credit-Struktur hinweg – CDX, Total-Return-Swaps, Portfolio-Trades und ETFs. Sie geben uns ein zusätzliches Mittel, Basisrisiken zu handeln und erhöhen die Effizienz des Marktes insgesamt“, sagte Merran. Anders als ETFs oder Portfolio-Trades müssen Futures jedoch nur mit einem Bruchteil des Kontraktwerts hinterlegt werden. Diese niedrigen Margin-Anforderungen schaffen zusätzliche Bilanzkapazität für Market-Making-Aktivitäten.
„Credit Futures liefern faktisch nicht-unterlegte Cash-Bond-Liquidität – das ist neu. ETFs waren die erste Welle liquiden Zugangs zu Cash-Bond-Indizes. Weil sie aber vollständig finanziert sind, bleibt ihr Handel aus Kapitalperspektive teuer. Genau hier liegt der entscheidende Unterschied“, sagt Merran.
Ein weiterer Vorteil ist die enge Wertentwicklung gegenüber ETFs, da beide über dieselben Pricing-Engines laufen. Das macht Futures zu einem gut korrelierten Hedge, reduziert Tracking-Error und ermöglicht Market Makern engere Preise.
„Wir handeln heute bereits mehr ETF-Volumen, weil wir das Risiko mit Credit Futures absichern können – und wir erwarten, dass diese Aktivität weiter zunimmt“, sagt Philip von Jane Street.
„Das Zusammenspiel aus Futures, ETFs, höherer Transparenz durch die Consolidated Tape und der zunehmenden Digitalisierung des Anleihehandels stärkt die Nachfrage der Kunden nach Liquidität und verlässlicher Preisstellung im Credit-Markt“, so Philip.
Am Wendepunkt
Für Kat Sweeney, Global Head of Data and ETF Solutions bei MarketAxess – dem Unternehmen, das zusammen mit ICE und MSCI im vergangenen Dezember vier Credit-Index-Futures an ICE lanciert hat – kann die Einführung von Credit Futures das gesamte Segment der Unternehmensanleihen-ETFs in Europa voranbringen.
„Credit Futures ermöglichen mehr Arbitrage. Das erhöht die Liquiditätsbereitstellung und stärkt das Vertrauen in diese Liquidität. Liquidität zieht weitere Liquidität an. Wenn mehr Liquiditätsanbieter eine breitere Anlegerbasis erreichen, steigt auch die ETF-Liquidität – und das zieht wiederum ganz neue Kundengruppen an“, sagt sie.
Dennoch bleiben Herausforderungen. „Viele Investoren wissen gar nicht, dass es diese Produkte gibt. Und operativ erkennen manche Handelssysteme die Futures schon, andere jedoch nicht“, erklärt Philip.
„Insgesamt fühlt es sich wie ein Wendepunkt an: Infrastruktur und Bewusstsein holen auf – aber zusätzliche Aufklärung ist entscheidend für die breite Nutzung“, fügt er hinzu.
