Nachdem die Schwellenländer seit der globalen Finanzkrise 2008 eine dreistellige Underperformance verzeichneten und seit Beginn der Pandemie negative Renditen erzielten, müssen Investoren entscheiden: Sind Schwellenländer eine aufgestaute Kraft oder schlichtweg unzuverlässig?
Zwischen 2011 und 2021 blieb der MSCI Emerging Markets Index 376 % hinter US-Aktien zurück. Allein im ersten Quartal fiel der Benchmark um 7 %, womit er den MSCI World Index in nur 12 Wochen um 1,8 % untertraf.
Das Jahr begann mit anhaltenden Lieferkettenproblemen durch Covid-19, einer strafferen Geldpolitik im Westen, schrumpfenden Immobilienmärkten in China, dem Aufstieg von Populisten in Lateinamerika und natürlich den wahrscheinlichen langanhaltenden Folgen des russischen Angriffskriegs. Manche mögen den Ausblick düster sehen. Dennoch könnte es zu früh sein, die „goldenen Zwanziger“ für Schwellenländer abzuschreiben.
Die monetäre Perspektive
Wie bei allen Wirtschaftsblöcken stehen in diesem Jahr Inflations-, Zins- und Währungsfragen bei Schwellenländern im Vordergrund. Lazard Asset Management warnte in seinem Ausblick für 2022, dass Länder, die stark von externer Finanzierung abhängig sind, unter Druck geraten könnten. Die Zinserhöhungen der US-Notenbank (Fed) führen zu einem stärkeren US-Dollar und erhöhen damit die Belastung für die Schulden von Kreditnehmern in US-Dollar.
Lazard fügte hinzu, dass steigende Inflation für einige rohstoffproduzierende Schwellenländer ein relativer Vorteil sein kann. Doch der Warenkorb anderer Länder wie Indien und die Philippinen besteht zu einem Drittel bis zur Hälfte aus Lebensmitteln. Dies bedeutet, dass diese Länder die Zinsen weiter erhöhen müssten, um die Preise stabil zu halten, falls die Inflation weiter steigt. Dies könnte das Wirtschaftswachstum dämpfen.
Christopher Dembik, Leiter der Makroanalyse bei Saxo Bank, äußerte Bedenken hinsichtlich der Schulden von Schwellenländern. Die öffentlichen und privaten Kredite seien seit Beginn der Pandemie „signifikant“ gestiegen. Lokale und globale Zinsen steigen, und der jüngste Ausfall Sri Lankas birgt Ansteckungsgefahr.
„Das ist kein Einzelfall“, argumentierte Dembik. „Eine Reihe von Schwellenländern könnte kurz- und mittelfristig mit Schuldenproblemen konfrontiert sein: Pakistan, Tunesien oder Ghana zum Beispiel. In allen drei Ländern liegt der Schuldenstand über 80 % des BIP, und die Zinssätze sind im vergangenen Jahr stark gestiegen.“
Andere wiederum sind der Meinung, dass Schwellenländer gegenüber Industrieländern gut aufgestellt sind. Zwar stehen die Zinserhöhungen der Fed in diesem Jahr im Mittelpunkt, doch im Februar stellte AllianceBernstein fest, dass die meisten Banken in Schwellenländern nicht so extrem zinspolitisch locker agierten wie die US-Notenbank im letzten Jahr. Tatsächlich führten sie 2021 insgesamt 84 Zinserhöhungen durch – kumulativ 2.500 Basispunkte.
Vincent Deluard, Direktor für Makroanalyse bei Stone X, hob hervor, dass viele Schwellenländer mittlerweile nahe oder im Bereich positiver Realzinsen liegen. Die USA, Großbritannien und die Eurozone seien dagegen Ende März weit davon entfernt gewesen.
Bei positiven oder annähernd positiven Realzinsen können Schwellenländer laut Deluard den Inflationsdruck reduzieren. Dies ebne den Weg für eine verbesserte Wirtschaftsaktivität durch Zinssenkungen, Kreditexpansion, stärkere Binnennachfrage, ausländische Zuflüsse und geringere Kosten für die Bedienung von Fremdwährungsschulden – die in den letzten zehn Jahren zu „wiederholten“ Zahlungsbilanzkrisen geführt hätten.
Deluard fügte hinzu, dass der Ausblick für Aktien aus Schwellenländern ebenfalls positiv sein könnte, da ihre Performance positiv mit ihren Währungen korreliert.
AllianceBernstein stimmte zu und erklärte, dass diestraffere Geldpolitik der Fed zwar für alle Märkte ein Gegenwind sein werde, aber Entwicklungsländer nicht zum Abstieg verdammt seien. Tatsächlich verzeichnete der MSCI Emerging Market Index in drei von vier Fällen positive Renditen nach den ersten Zinserhöhungen der Fed in den letzten drei Jahrzehnten.
Hinsichtlich der Schuldenstände in Schwellenländern argumentierte Deluard, dass die „Defizite des Westens die Überschüsse der Schwellenländer sind“. Die lockere Geldpolitik der USA, Großbritanniens und der Eurozone während der Pandemie bedeutet, dass die Leistungsbilanzen typischer Dollar-Schuldenländer – Indien, Indonesien, Südafrika, Argentinien, Mexiko und Brasilien – derzeit in der besten Verfassung seit einem Jahrzehnt sind und alle entweder Überschüsse erzielen oder sich ihnen nähern.
Sollten Inflation und Zinsen weltweit zu stark steigen, könnten natürlich alle Finanzanlagen leiden. Die relative Outperformance inflationssensitiver Länder wie Brasilien „könnte für einige Kunden unerheblich sein“, sagte Peter Sleep, Senior Investment Manager bei 7IM.
Historisch günstige Bewertungen
Ein unvermeidliches Thema für Anleger in Schwellenländern war im vergangenen Jahr die fallenden Bewertungen, da die Kurse weiter von den Industrieländern abwichen.
AllianceBernstein glaubt, dass die negativen Stimmungen des Vorjahres größtenteils eingepreist sind. Der MSCI Emerging Market Index notierte Ende Januar mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 13,4x – ein Abschlag von 35 % gegenüber Aktien aus Industrieländern.
Anfang Februar sagte der Vermögensverwalter: „Etwa 40 % der Aktien aus Schwellenländern liegen derzeit 30 % unter ihren 52-Wochen-Hochs, verglichen mit 11 % und 16 % bei US- und weltweiten Aktien.“
Einige Sektoren notieren nach einem turbulenten Jahr 2021 mit besonders deutlichen Abschlägen. Ende März lagen die MSCI Technologie- und Immobilienindizes mit Rabatten von 40 % bzw. 69 % gegenüber ihren Pendants in Industrieländern.
Bezüglich China sagte Sleep: „Der chinesische Markt hat bereits starke Abverkäufe erlebt, teilweise bedingt durch Covid-19. Es könnte nun eine Chance in China bestehen, da das Land deutlich günstiger geworden ist. Wenn China nicht im Einklang mit dem Westen steht, könnte eine Anlage in China ein hervorragender Diversifikator sein und es noch attraktiver machen.“
Lazard AM teilte dies in seinem Ausblick, dass günstigere Aktien mit höheren Dividenden- und Free-Cashflow-Renditen in Schwellenländern gefragter geworden seien.
Diese Faktoren sowie niedrigere Bewertungsmultiplikatoren könnten Anlegern einen „attraktiven Einstiegspunkt in die Anlageklasse“ bieten, hieß es.
Deluard argumentiert, dass Dividenden- und Gewinnwachstum die nachhaltigsten Renditequellen für Anleger in Schwellenländern sind und beides positiv sei.
Die für 2022 erwarteten Dividendenrenditen der MSCI Kolumbien-, Türkei- und Brasilien-Indizes betragen 20 %, 8,4 % bzw. 7,7 %. Der Brasilien-Index dürfte in diesem Jahr 221 US-Dollar pro Aktie verdienen, gegenüber 69 US-Dollar in den 12 Monaten bis Ende Q1. Südkorea und Indien werden voraussichtlich ihre Gewinne um 84 % bzw. 95 % steigern, sagte Deluard.
Ein weiterer interessanter Bereich sind die Anleihen aus Schwellenländern. Russlands Invasion der Ukraine führte dazu, dass die Anlageklasse „einen ihrer schlimmsten Drawdowns der jüngeren Geschichte erlebte und fast alle anderen festverzinslichen Märkte untertraf“, so Lazard AM.
Mit rund 21 Milliarden US-Dollar Abflüssen aus Schwellenländeranleihen (EMD) in den sechs Monaten bis April 2022 wies der JP Morgan Emerging Market Bond Index einen Spread von 465 Basispunkten (bps) und eine Rendite von über 7 % auf. Eine solche Kombination war zuvor nur während der Corona-Höhepunkte und der globalen Finanzkrise zu beobachten, seitdem EMD 2005 Investment-Grade-Status erlangten. Lazard ist „zuversichtlich“, dass EMD mittelfristig starke Renditen erzielen wird.
Die Makro-Perspektive
Mit Blick auf einen breiteren ökonomischen und politischen Ausblick für Schwellenländer schlug Deluard drei positive Faktoren für eine Outperformance vor.
Erstens wird es für westliche Volkswirtschaften schwierig sein, ihre hohen Defizite abzubauen. Nach der globalen Finanzkrise folgten auf Haushaltskonsolidierung und Defizitabbau eine Phase der Modern Monetary Theory durch Zentralbanken und populistischere Politik mit Versprechungen auf fiskalische Großzügigkeit.
Deluard erklärte, diese Maßnahmen begannen mit den Steuersenkungen von Donald Trump, haben sich aber mit dem „Whatever it takes“-Ansatz der Regierungen zur Ausgaben- und Schuldenfinanzierung während der Pandemie verfestigt. Da viele Ausgabenpläne vor Covid-19 auf Eis gelegt wurden und sich die wirtschaftlichen Ungleichheiten in den letzten Jahren verschärft haben, werden die politischen Parteien im Westen die Fiskalpolitik locker halten müssen, um die öffentliche Unzufriedenheit zu besänftigen, so Deluard.
Gleichzeitig werden Schwellenländer laut Deluard von Überschüssen, angesammelten Reserven und Währungsgewinnen profitieren. Weiterhin zeige die Invasionen Wladimir Putins in Georgien, auf der Krim und in der Ukraine sowie der US-Abzug aus Afghanistan, dass die Ära des „Friedensdividende“ vorbei sei.
Zur Vorbereitung auf weitere Konflikte sagte Deluard: „Waffen müssen gekauft, strategische Ressourcen gesichert und Exporteure von Öl, Kupfer, Kobalt, Pottasche, Lithium, Nickel und Seltenen Erden umworben werden. Dies stärkt die Handelsbedingungen für Schwellenländer, wo die meisten dieser Ressourcen liegen.“
Schließlich, so Deluard, befinden sich viele Schwellenländer in einer erstklassigen Position für eine „demografische Dividende“. Brasiliens Abhängigkeitsquote ist von 94 % im Jahr 1991 auf 62 % gesunken, während Indonesien und Südasien in den nächsten zehn Jahren folgen werden, und schließlich auch Subsahara-Afrika.
„Das wachstumsfreundlichste Umfeld ist die Mitte des demografischen Übergangs, wenn die Alterspyramiden einen breiten Bauch haben: eine große erwerbsfähige Bevölkerung und wenige Kinder und Ältere, die unterstützt werden müssen“, fuhr er fort. „Der Rückgang der Abhängigkeitsquoten wird die Sparquote und die Überschüsse dieser Länder mechanisch erhöhen.“
Schwellenländer isolieren
Leider birgt die Klassifizierung von Schwellenländern die gleiche Herausforderung wie der Rest der Indexierung – nämlich die Entscheidung, wo die Grenzen gezogen werden, was eine relevante Anlage darstellt und was nicht, oft willkürlich.
Im Fall von Schwellenländern bedeutet dies, immer disparatere Volkswirtschaften unterschiedlicher Größe, Kulturen und vor allem Entwicklungsstadien zusammenzufassen. Dies schafft Probleme, wie zum Beispiel Chinas Schwanken zwischen einem Drittel und der Hälfte des Gewichts des gesamten Schwellenländerindex.
Darüber hinaus befindet sich China, während sich einige Volkswirtschaften in einem relativ frühen Entwicklungsstadium befinden, nun mit dem zweitgrößten BIP der Welt und steht vor einer schwerwiegenderen Abhängigkeitskrise als Japan, da die Babyboomer der 1970er Jahre in den 2030er Jahren in Rente gehen und von der „winzigen“ Ein-Kind-Politik-Generation unterstützt werden müssen, warnte Deluard.
Deluard zitierte die Ansicht von Mao Zedong, die Welt sei in die USA und ihre Verbündeten, China und den Rest geteilt, und fuhr fort: „Chinas Aufstieg war für die meisten Schwellenländer nicht besonders günstig. Abgesehen von einem letztlich nicht nachhaltigen Boom für Rohstoffexporteure bremste der Wettbewerb durch Chinas günstige Arbeitskräfte und unterbewertete Währung die Konvergenz nicht-asiatischer Industrie-Schwellenländer wie Mexiko, Ägypten und Türkei.“
„Diese Länder werden am meisten von der neuen Weltordnung und dem kommenden goldenen Jahrzehnt für die ‚Dritte Welt‘ profitieren.“
Der Schlüssel für Anleger liegt darin, die Bestandteile der Schwellenländer nicht als homogen zu betrachten. Während die drei Top-Performer im Q1 Brasilien, Peru und Kolumbien waren, waren die drei Schlusslichter Russland, Ägypten und Ungarn – wobei Russland inzwischen aus den MSCI Emerging Market Indizes ausgeschlossen wurde.
Das Ausmaß, in dem verschiedene Märkte eine „goldene Dekade“ erleben werden, könnte sich über die 23 vom Internationalen Währungsfonds (IWF) identifizierten Schwellenländer stark unterscheiden – mit ihren unterschiedlichen Geografien, Geldpolitiken, geopolitischen Risiken, Sektorstrukturen und Wachstumsaussichten.
Dieser Artikel erschien erstmals in ETF Insider, dem monatlichen ETF-Magazin von ETF Stream für professionelle Anleger in Europa. Um die vollständige Ausgabe zu erhalten,klicken Sie hier
Verwandte Artikel
