Pre-Hedging durch Market Maker bei wettbewerblichen RFQ-Geschäften ist nach Ansicht der European Fund and Asset Management Association (EFAMA) „nicht akzeptabel“. Die Organisation vertritt die Interessen der europäischen Vermögensverwaltungsbranche.
In ihrer Stellungnahme zur jüngsten Konsultation der International Organization of Securities Commissions (IOSCO) machte EFAMA deutlich, dass Pre-Hedging nur zu „echten Risikomanagementzwecken“ zulässig sei – nicht jedoch bei wettbewerblichen RFQs. IOSCO ist der globale Dachverband der Wertpapieraufsichtsbehörden.
Request-for-Quote-Transaktionen (RFQs) gewinnen im europäischen ETF-Handel zunehmend an Bedeutung. Dabei sendet ein Käufer oder Verkäufer eine Order an mehrere Liquiditätsanbieter, die anschließend in einem „Winner-takes-all“-Verfahren um den besten Preis konkurrieren. Inzwischen entfällt rund die Hälfte des gesamten ETF-Handelsvolumens in Europa auf dieses Format.
Gerade aufgrund des Wettbewerbs erwarten institutionelle Händler auf RFQ-Plattformen wie Tradeweb oder Bloomberg in der Regel engere Geld-Brief-Spannen als an Börsen oder im außerbörslichen Handel (OTC).
Doch die Methode birgt auch Risiken: Beim sogenannten Pre-Hedging bauen Market Maker vor der eigentlichen Ausführung des Geschäfts Absicherungspositionen auf, was die Marktpreise in eine für den Kunden nachteilige Richtung bewegen kann.
„Bei einem wettbewerblichen Angebot kann per Definition kein Liquiditätsanbieter davon ausgehen, dass er den Zuschlag erhält“, heißt es in der EFAMA-Stellungnahme. „Das Risiko, dass ein Anbieter durch Pre-Hedging auf Basis der RFQ-Informationen den Preis zulasten des Kunden beeinflusst, ist real und sollte ausgeschlossen werden.“
Zwar empfehlen Händler auf der Käuferseite, zweiseitige Preise anzufragen, um die Handelsrichtung zu verschleiern, und Orders nur an eine begrenzte Zahl von Anbietern zu senden. Doch erfahrene Market Maker erkennen häufig dennoch, ob es sich um einen Kauf oder Verkauf handelt – und sichern sich entsprechend frühzeitig ab. Kritiker betrachten dies als Frontrunning, das in Europa als Marktmanipulation gilt.
Pre-Hedging bleibt in der Praxis jedoch schwer nachweisbar. Viele Händler bewerten die Qualität ihrer Ausführung daran, wie nah der erzielte Preis am Marktmittelpunkt liegt. Diese Methode erfasst jedoch nicht, wenn sich der gesamte Markt während des RFQ-Prozesses gegen die Position bewegt – häufig als Folge eines vorzeitigen Hedges.
Damit bleibt das Thema eine regulatorische Grauzone. Sanktionen sind selten, doch der Druck wächst. Aufsichtsbehörden, Branchenverbände und zunehmend auch Market Maker selbst fordern klarere Regeln.
In ihrer Antwort auf die IOSCO-Konsultation erklärte die Susquehanna International Group (SIG), einer der größten Liquiditätsanbieter Europas, dass Pre-Hedging bei wettbewerblichen RFQs untersagt werden sollte. Es müsse denselben Gesetzen und Vorschriften unterliegen, die Marktmissbrauch regeln.
Nach Auswertung der eingegangenen Rückmeldungen wird erwartet, dass IOSCO bis Jahresende Maßnahmen zur Eindämmung der mit Pre-Hedging verbundenen Risiken vorlegt.
